公司公布1Q25业绩：实现营业收入163.05亿元(yoy-15.6%），毛利率12.4%（ yoy+3.2pct ， qoq+2.1pct ）， 归母净利润4.69 亿(yoy+23.53% ，qoq+46.6%)，扣非归母净利润2.92 亿元（yoy+23.5%，qoq-15.8%），非经营性收益主要来自政府补助以及外汇衍生品。我们认为VR/PS5 行业出货量下滑或对公司收入产生拖累，而低毛利率产品出货量降低带来产品组合的改善以及公司利润率的上涨。展望2025/26 年，我们认为公司AI 眼镜/AR头显等产品卡位优秀，相关产品或成为增长驱动。维持“买入”。

25 年展望：盈利能力改善，AI/AR 眼镜产品卡位优秀25 年，我们预计1）公司在智能耳机行业增长带动下，智能声学整机收入同比增长6%，且毛利率继续改善预计回到9.9%，2）根据IDC，预计25年全球VR 出货量下滑12%至650 万台，同时PS5 进入产品周期末尾，我们认为将拖累公司智能硬件产品收入，但与Meta、小米合作的AI 眼镜和XR 产品预计从25 年开始逐渐成为公司增长的新驱动。整体看，我们预计公司25 年收入同比下滑4%至969 亿元，毛利率同比修复0.9pp，归母净利润同比增长23%至32.9 亿元。

关注关税政策带来的影响

消费电子行业出口中较多采用FOB 等条款，进口环节关税一般由进口商承担，因此相关关税政策对公司的直接影响较为有限。建议关注相关关税政策的边际变化。我们看好公司通过长期创新研发和投入构建的核心竞争力，在“Al+元宇宙”领域内的战略布局和竞争优势，和头部客户的长期战略合作以及在相关产业链内的重要地位。

盈利预测与估值

我们维持公司25/26/27 年归母净利润预测32.9/38.1/42.8 亿元。可比公司Wind 一致预期25 年PE 均值19.7x，考虑到公司在AI 眼镜和AR 方向的优秀卡位、潜力及成长弹性，以及公司较强的全球布局能力，维持25 年31xPE估值，维持29.26 元目标价及买入评级。

风险提示：下游需求不及预期；量产爬坡、原材料涨价拉低利润率；全球政策风险。