公司4 月29 日发布年报，25Q1 实现营收225.1 亿元，同比+64%；归母净利润9.8 亿元，同比+48%。25Q1 公司继续处于交付高峰，推动业绩同比高速增长，销售和拿地势头与年度目标相符，获取多宗杭州地块。公司在杭州具备显著的深耕优势、有望率先受益于核心城市房地产市场复苏，兼顾拿地力度和财务稳健性，充足的待结转资源提供业绩韧性。维持“买入”评级。

25Q1 交付高峰延续，业绩同比大幅增长

25Q1 公司继续处于交付高峰，推动营收（并表项目）和投资收益（表外项目）同比大幅增长。归母净利润同比增速不及营收，主要因为受结转结构影响，毛利率同比-1.1pct 至11.0%、实际所得税率同比阶段性提升。截至25Q1，公司合同负债相对24 年营收的覆盖度仍然达到163%，充裕待结转资源支撑下，我们预计25 年公司营收有望维持较高规模，同时毛利率或小幅好转，推动归母净利润继续实现正增长。

销售和拿地势头与全年目标相符，获取多宗杭州地块根据克而瑞的数据，25Q1 公司销售金额同比-12%至231 亿元。同时，根据公司公告，截至4 月29 日，公司已获取15 宗地块，拿地总价275 亿元，超过去年同期水平（201 亿元），其中96%位于杭州，继续强化大本营深耕力度。25 年公司维持销售目标（销售金额1000 亿元、全国市占率1%以上），上调拿地目标（投资金额占权益销售回款50%，同比+10pct），截至目前的销售和拿地势头均与全年目标保持一致。

继续压降有息负债，低成本融资渠道畅通

25Q1 公司有息负债较24 年末-15 亿元至359 亿元，新发行境内债17 亿元，利率3.7%-3.8%，融资成本与历史同品种、同期限产品相比继续处在低位。

25 年公司计划继续压降有息负债至300 亿元以内，降低平均融资成本至3.2%-3.3%。

盈利预测和估值

我们维持25-27 年EPS 为0.90/0.93/1.02 元的盈利预测。可比公司平均25PB（Wind 一致预期）为0.55 倍，考虑到公司土储集中于杭州，资产质量扎实、财务杠杆健康、业绩具备韧性，且有望率先受益于核心城市房地产市场复苏，我们依然认为公司合理25PB 为1.25 倍，25E BPS 为9.66 元，对应目标价12.08 元。

风险提示：行业政策、区域市场、投资收益和少数股东损益占比波动风险。