事件：2025 年8 月26 日，公司发布2025 年半年度报告。

楼盘体量增加且毛利率提升，上半年业绩大幅增长。公司2025 年上半年实现营业收入454.5 亿元，同比增长87.8%；实现归母净利润18.5 亿元，同比增长58.9%。业绩高增主要因为：（1）上半年交付楼盘体量增加；（2）结转项目毛利率提升，上半年毛利率12.2%，同比提升2.7 个百分点；（3）期间费用率下降，上半年销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为1%、0.5%、0.5%，同比分别-0.5pct、-0.7pct、-0.4pct。业绩增速小于收入增速主要因为：（1）上半年计提资产减值损失6.1 亿元，而上年同期未计提；（2）当期少数股东损益8.4 亿元，同比增加7.8 亿元，占净利润比例提升26.5pct 至31.2%。

销售额排名位居行业第十，拿地强度提升。公司2025 年上半年实现销售金额527.5 亿元，同比减少9.4%，降幅小于百强房企2 个百分点，销售额位于克而瑞排行榜第十名。公司2025 年销售目标1000 亿元左右，行业排名15 名以内，全国份额1%以上，上半年已经完成目标过半。上半年公司新增土储项目16 个（金华2 个，杭州14 个）；拿地建筑面积100.6万平方米，总地价332.7 亿元，投销比63%，较上年同期增长25 个百分点。截止上半年末，公司土储中杭州、浙江省内非杭州、浙江省外分别占比73%、17%、10%，土储布局优质，为后续销售和结算提供有力保障。

有息负债规模继续压降，融资成本不断降低。截止2025 年上半年末，公司并表有息负债333.5 亿元，较上年末下降40.83 亿元。其中银行贷款和直接融资占比分别为83.9%和16.1%，债务结构清晰。公司扣预资产负债率57.8%，净负债率7.03%，现金短债比3.14 倍，可有效覆盖短期债务。

融资成本不断下降，截至上半年末为3.1%，较上年末下降0.3 个百分点。

2025 年公司计划继续降低有息负债水平3，00目亿标元以内；继续把直接融资比例控制在20%以内。

投资建议：维持“买入”评级。公司拿地长期聚焦杭州等核心城市，土储优质，销售增速优于行业，且公司近几年积极优化资产负债表，主动压降有息负债，融资成本不断降低，随着新增优质项目逐渐进入结算周期，公司盈利能力将得到改善。预计2025/2026/2027 年公司营收708/626/548亿元；归母净利润为27.9/29.5/30.7 亿元；对应EPS 分别为0.90/0.95/0.99元。当前股价对应2025 年PE11.8 倍，维持“买入”评级。

风险提示：政策放松不及预期，毛利率改善不及预期，结算进度不及预期