事件：2025 年10 月30 日，公司发布2025 年三季度报告。

毛利率同比改善，收入利润大幅增长。公司2025 年前三季度实现营业收入655.1 亿元，同比增长60.6%；归母净利润23.9 亿元，同比增长46.6%。

业绩高增主要因为：（1）前三季度交付楼盘体量较上年同期增加；（2）结转项目毛利率水平增加，前三季度毛利率12.4%，同比提升2 个百分点，公司历史包袱较同行更轻，毛利率率先改善；（3）期间费用率下降，销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为1.2%、0.5%、0.5%，同比分别-0.3pct、-0.8pct、-0.3pct。利润增速小于收入增速主要因为：（1）前三季度计提资产减值损失5.3 亿元，而上年同期仅0.8 亿元；（2）少数股东损益16.7 亿元，占净利润比例提升33.3pct 至41.1%。

全年销售目标已完成近八成，在杭州积极拓储。据克而瑞数据显示，公司2025 年前三季度销售金额786.3 亿元，同比减少1.9%，降幅小于百强房企10.9 个百分点，销售额位于克而瑞排行榜第十名。公司2025 年销售目标1000 亿元左右，行业排名15 名以内，全国份额1%以上，前三季度已经完成目标的79%。前三季度公司新增土储建筑面积116.8 万平方米，同比增长30.3%；总地价352.6 亿元，同比增长40.4%；投销比44.8%，同比增长13.5pct。前三季度投资额中，97%位于杭州，其余3%位于金华。由于上半年杭州推地强度和质量较高，公司在杭州获取了较多好地块，Q3 以来整体推地节奏有所放缓，预计公司全年拿地强度将保持合理水平。

有息负债规模继续压降，净负债率处于行业低位。截止2025 年第三季度末，公司总资产为2313.4 亿元，较上年末减少10.7%；其中货币资金为285.4 亿元，较上年末减少23.2%；总负债为1768.2 亿元，较上年末减少14.8%；其中有息负债为321.4 亿元，较上年末减少14.1%。公司现金短债比4.3 倍，短期偿债能力强；剔除预收账款的资产负债率60.5%，净负债率6.6%，资债指标健康。

投资建议：维持“买入”评级。公司拿地长期聚焦杭州等核心城市，土储优质，销售增速优于行业，且公司近几年积极优化资产负债表，主动压降有息负债，融资成本不断降低，随着新增优质项目逐渐进入结算周期，公司盈利能力将得到改善。预计2025/2026/2027 年公司营收708/626/548亿元；归母净利润为27.9/29.5/30.7亿元；对应EPS0分.9别0/为0.95/0.99元。当前股价对应 2025 年 PE11.9 倍，维持“评买级入。”风险提示：政策放松不及预期，毛利率改善不及预期，结算进度不及预期。