Q4 业绩超市场预期。公司25 年营收81 亿元，同增20%，归母净利润7.1 亿元，同增46%，扣非净利润7.2 亿元，同增68%，毛利率19.9%，同增2.2pct，归母净利率8.8%，同增1.5pct；其中25 年Q4 营收23 亿元，同环比+20％/+10％，归母净利润2.0 亿元，同环比-4%/+10％，扣非净利润1.8 亿元，同环比-7%/-0.7％，毛利率20.0%，同环比-0.6/1.9pct，归母净利率8.6%，同比-2.2pct，环比持平。

Q4 预计出货1.8 亿颗，环比持平，全极耳产品开始起量。锂电池端，25年公司收入36 亿元，同增39%，销量6.7 亿颗，同增52%，毛利率21.6%，同降0.4pct，贡献利润3.6 亿元，根据我们测算，Q4 出货1.8 亿颗，环比基本持平，贡献利润1.1 亿元，单颗盈利0.6 元，环增10%，下游涨价落地，叠加产品结构优化，盈利水平改善。26 年我们预计出货9 亿颗，同增34%，其中全极耳出货1 亿颗，主要用于BBU、机器人、Evtol 等领域，产品单价大幅提升，盈利能力预计进一步提升。

LED 利润表现亮眼，金属物流保持稳健。LED 端，25 年公司收入16 亿元，同增4%，毛利率22.9%，同增3.5pct，实现净利润1.45 亿元，其中Q4 贡献利润1-2 千万，公司已推出CSP 芯片级封装产品，有望贡献增长点，26 年我们预计贡献利润2 亿元。金属物流端，25 年公司收入26亿元，同增6%，毛利率17.4%，同增1.9pct，贡献净利润1.9 亿元，其中Q4 贡献利润5 千万，我们预计后续保持稳健发展态势，26 年我们预计贡献利润2 亿元。

Q4 费用率有所提升、经营现金流改善。公司25 年期间费用6.8 亿元，同增12%，费用率8.4%，同降0.6pct，其中Q4 期间费用2.2 亿元，同环比+57%/55%，费用率9.6%，同环比+2.3/+2.8pct；25 年经营性净现金流15.9 亿元，同增45%，其中Q4 经营性现金流5.4 亿元，同环比-14%/+32%；25 年资本开支9.6 亿元，同增33%，其中Q4 资本开支4.2亿元，同环比+114%/+118%；25 年末存货19.3 亿元，较年初增长27%。

盈利预测与投资评级：由于高端产品放量，我们上修26-27 年业绩至10.1/13.9 亿元（原预测10.0/13.1 亿元），新增28 年归母净利润预测20.1亿元，同比+42%/+38%/+45%，26-28 年对应PE 为22x/16x/11x，给予26年30xPE，对应目标价26 元，维持“买入”评级。

风险提示：下游需求不及预期，原材料价格波动，市场竞争加剧。