事件。2026 年Q1 公司实现营业收入16.10 亿元，同比上升6.58%；实现归母净利润3.17 亿元，同比上升5.56%。公司2025 年营业收入达到59.11 亿元，同比上升3.75%。2025 年归母净利润达到10.57 亿元，同比下降7.54%。公司2025 年第四季度净利润下滑是因为：（1）公司2025 年研发投入为8.69 亿元，比上年度增长了20.52%。（2）为适应市场经营环境的变化，公司加大了TRV130（“欧立罗”富马酸奥赛利定注射液）、安泰坦、瑞可妥、瑞百莱及美比瑞等具备较大市场增长潜力的新产品的市场推广力度。（3）2025 年第四季度各项费用集中结算报销。

传统业务集采影响逐步消化，经营拐点有望确立。2025 年麻醉类药物营业收入为31.16 亿元，占总营业收入的52.71%，同比上升1.84%。精神类药物营业收入为11.89亿元，同比下降1.13%；商业医药为8.72 亿元，同比上升11.76%；神经类药物为3.7 亿元，同比上升67.46%。公司重点麻醉类产品羟考酮、瑞芬太尼、舒芬太尼、阿芬太尼、咪达唑仑以及TRV130 等重点产品的销售收入实现了快速增长。公司预计2026 年上述核心产品的销售增长可基本覆盖集采品种的收入及利润缺口，2026年麻醉类产品预计将会有不错的增长。

创新管线研发布局进入兑现期，价值重估潜力较大。作为国内稀缺的CNS（中枢神经系统）龙头之一，截至2025 年底，公司共有20 余个在研创新药项目，其中：提交上市申请项目1 项（NH600001 乳状注射液）；完成II 期临床研究项目3 项（YH1910-Z02 注射液、NHL35700 片、NH102 片）；开展II 期临床研究项目2 项（YH1910-Z01 鼻喷剂、NH130 片）；开展I 期临床研究项目7 项（Protollin 鼻喷剂、NH160030 片、NH140068 片、NH280105 胶囊、NH300231 片、NH104 片、枸橼酸舒芬太尼注射液(ICU 镇痛)）等。公司预计将加大新产品研发力度，争取NH600001今年上市，NHL35700 明年报产。

盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028 年归母净利润分别为11.22/12.62/13.93亿元， 同比增速分别为6.09%/12.54%/10.34% ， 当前股价对应的PE 分别为18.22/16.19/14.67，维持“买入”评级。

风险提示。行业政策变化带来的风险。药品研发创新、仿制药研发及一致性评价的风险。麻精药品的研发、生产、销售及管理方面的风险。