事件描述

2026 年上半年公司实现收入148.7 亿元，同比增长9.6%，归属净利润约6.13 亿元，同比增长8.7%，扣非净利润5.76 亿，同比增长13.6%。2026Q2 收入76.8 亿元，同比增长0.8%，归属净利润约2.12 亿元，同比下降43.1%，扣非净利润2.14 亿，同比下降36.1%。

事件评论

上半年零售增长，海外放量。上半年地产新开工继续大幅下滑意味着防水行业需求端依然承压，公司收入同比增长9.6%充分体现了经营α。分渠道看，零售渠道、工程渠道、直销业务收入分别为63.5、63.8、20.2 亿元，收入占比为42.7%、42.9%、13.6%，渠道结构持续优化，零售渠道占比较去年提升5.4 个pct。上半年增长主要来自零售渠道，其收入增长25.4%，工程渠道及直销业务相对稳定，上半年收入同比分别为+0.5%、-0.6%。分产品看，上半年防水卷材、涂料、砂浆粉料、工程施工收入分别为57.6、42.0、20.8、6.4亿元，收入占比39%、28%、14%、4%，收入同比增速为4.6%、6.4%、4.3%、-25.5%。

分区域看，公司上半年国内收入131 亿，同比小幅增长0.8%；海外收入17.7 亿元，同比大幅增长207.6%，收入占比提升至12%。海外基地进展方面，天鼎丰沙特生产基地项目4 条聚酯胎基布生产线顺利投产；美国休斯敦基地处于设备安装阶段，一期计划主要建设TPO 防水卷材生产线及北美研发中心；天鼎丰加拿大基地以及墨西哥生产基地有序建设中；巴西基地部分产线试生产成功。

Q2 收入增速有所放缓。Q2 收入同比小幅增长0.8%，预计各渠道相较于Q1 增速均有不同程度放缓，一是因为Q1 涨价导致下游提前备货，二是反映当前需求端压力依然较大，但从结构上看预计仍在持续优化，零售业务保持稳定增长且占比提升。

盈利能力同比修复。公司上半年毛利率约27.4%，同比提升2.0 个百分点，其中防水卷材、涂料、砂浆粉料毛利率分别为23.9%、37.2%、27.9%，分别提升1.3、0.7、1.3 个pct。2 季度毛利率约27.7%，同比提升1.0 个百分点。上半年及Q2 期间费率均为16.8%，同比均下降0.3 个百分点。上半年计提资产+信用减值7.0 亿，同期为4.1 亿；Q2 计提资产+信用减值合计为4.8 亿，同期2.6 亿。测算加回减值后的经营性净利率同比提升。

Q2 现金流量净额转正。公司上半年经营活动产生的现金流净额为-3.4 亿元，其中1、2 季度分别为-9.5、6.0 亿元，2 季度实现了正的现金流净流入。期末应收账款及票据77.0 亿元，同比去年中报下降20 亿元，其他应收账款约12.6 亿元，环比下降2 亿元。

投资建议：暂不考虑地产总量的改善，公司经营业绩已见底，预计公司2026-2027 年经营性业绩（加回减值后）为21、27 亿元，2026 年业绩增长来自零售业务改善+利润率修复+海外布局，当前业绩增长更多来自公司强竞争力和第二成长曲线。若考虑应收账款信用减值延续，预计2026-2027 年业绩为13.4、25.1 亿元，对应PE 估值19.6、10.5 倍。

风险提示

1、地产行业需求低预期；2、原材料价格继续上涨。