业绩低于我们预期

公司公布3Q26 业绩：1-3Q26 营收累计同比+10.46%至227.55 亿元，归母净利润同比-18.79%至6.58 亿元；其中单季度看，3Q26营收同比+12.18%至78.88 亿元，归母净利润同比-81.99%至0.44亿元。我们判断公司业绩低于我们预期，或由于沥青成本上涨拖累公司毛利率，叠加3Q26 单季度减值达4.1 亿元。

发展趋势

收入渠道持续优化，沥青涨价拖累毛利率。根据公司公告，其3Q26收入端渠道结构持续优化，零售、小B 合计占比达85%，海外自营、并购体量增加增厚收入来源，公司3Q26 营收达79 亿元，同比+12%。此外，沥青库存成本达5000 元/吨以上，3 季度末单月成本达6000 元/吨以上，或拖累毛利率水平。

存量需求对冲增量下滑，现金流改善印证经营韧性。2026 年前三季度现金净流量同比+18.03%至4.91 亿元，3Q26 经营性现金流净额环比+37.57%至8.32 亿元。在地产新开工需求承压背景下，现金流持续修复，表明存量翻新及民建渠道拓展已形成有效支撑。

我们预计全年维度存量业务占比有望继续提升，成为平滑周期波动的核心稳定器。

海外并购与产能建设同步落地，国际化战略进入实质兑现阶段。公司全资子公司已完成以1.64 亿港元收购世界五金塑胶厂有限公司100%股权，在建工程期末余额较期初+50.20%，主要系海外生产基地建设投入增加所致。资本运作与实体产能布局并行推进，为海外市场提供本地化供应能力。我们预计随着海外基地投产及并购标的整合完成，海外业务收入占比将进一步提升，成为对冲国内需求压力的第二增长曲线。

盈利预测与估值

由于公司计提减值超出我们预期，我们下调2026/2027e 预测归母净利润48.7%/9.1% 至8.44/18.44 亿元， 当前股价对应2026/2027eP/E 为30.70/14.10。考虑到公司海外业务、零售渠道占比提升，我们维持跑赢行业评级和目标价15.00 元不变，对应2026/2027e P/E 为42.40/19.40，隐含38.25%上行空间。

风险

下游需求恢复不及预期，资产减值损失超预期。