需求偏弱叠加相对高基数，收入利润均有小幅下滑。2024Q1 公司实现营业收入71.5 亿元，同比-4.6%，归母净利润3.5 亿元，同比-9.8%，扣非归母净利润3.1 亿元，同比-4.4%，EPS 为0.14 元/股，受复工节奏偏慢、需求表现持续偏弱以及同期相对高基数影响，收入利润同比均有小幅下滑，23Q1-23Q4 收入增速分别为+18.8%/+4.0%/+5.4%/-4.8%，收入端高基数压力有望逐步改善。

毛利率同环比提升，费用率有所增长。2024Q1 实现综合毛利率29.7%，同比+1.0pp/环比+6.7pp，预计主因收入结构变化以及部分原材料价格有所回落影响，其中部分盈利能力偏低的工程类项目在23Q4 集中结算。

期间费用率20.4%，同比+1.1pp/环比+3.8pp，其中销售/管理/财务/研发费用率分别同比+0.51pp/+0.25pp/-0.01pp/+0.32pp，受收入规模下降影响，费用摊薄同比有所减弱。净利率4.8%，同比-0.26pp，环比+5.68pp，环比提升主因2023Q4 资产及信用减值损失集中计提影响，2024Q1 合计计提1.63 亿，同比-0.14 亿/环比-2.7 亿。

经营现金流同比改善，应收规模同比降低。2024Q1 实现经营性净现金流-18.9 亿元，上年同期为-38.1 亿元，同比少流出19.2 亿元，主因支付其他与经营活动有关的现金同比减少21.4 元，收现比和付现比分别为1.03/1.35，上年同期为1.1/1.44。截至2024 年3 月末，应收账款及应收票据/其他应收款/合同资产分别为114.2/43.6/22.9 亿元，同比-8.1/+6.7/-3.9 亿元。

风险提示：地产投资下行超预期；沥青价格大幅上涨；应收账款增长超预期投资建议：业务结构继续调整，看好经营质量和成长韧性提升，维持“买入”公司作为防水行业龙头，渠道业务转型持续，同时积极发展海外市场贡献增量，随着高基数压力改善及业务结构持续调整，持续看好公司渠道变革和品类拓展带来的经营质量和成长韧性提升，预计24-26 年EPS 为1.16/1.43/1.69 元/股，对应PE 为11.2/9.1/7.7x，维持“买入”评级。