1H25 归母净利润符合我们和市场预期

水晶光电发布中报：1H25 收入30.20 亿元，同比+14%，归母净利润5.01亿元，同比+17%。2Q25 收入15.38 亿元，同/环比+17%/+4%，归母净利润2.80 亿元，同/环比+13%/+27%。我们认为上半年业绩增长主要来自北美微棱镜项目及汽车电子业务，业绩符合我们和市场预期。

分业务来看，1H25 消费电子/汽车电子（AR+）/反光材料收入分别为25.43/2.41/1.87 亿元，分别同比增长12.8%/79.1%/2.0%，毛利率分别为29.52%/25.24%/35.68%，同比+1.7ppt/+16.8ppt/+4.3ppt。

发展趋势

消费电子与大客户合作紧密，涂布滤光片有望接力微棱镜增长。1H25 消费电子产品收入同比增长12.8%，我们认为主要来自北美大客户微棱镜项目相较于去年同期的机型拓展。展望2H25，我们认为微棱镜收入或趋于平稳，而涂布滤光片产品有望在北美客户上实现份额突破，同时公司也完成了越南基地二期扩建，新增高端滤光片生产线，未来有望更好地推进与北美、韩系客户的合作，我们看好涂布滤光片成为消费电子业务的下一增长点。

AR-HUD 和激光雷达渗透率稳步提升，公司定点持续增加。根据高工智能汽车，1H25 国内AR-HUD 渗透率达到5%、激光雷达渗透率达到8%，较2024 年均有提升。同时，公司不断获得国内外项目定点，市场份额稳步提升。我们预计公司HUD 产品和激光雷达视窗片或将持续贡献增量，伴随产品起量和公司降本措施，汽车电子盈利也有望改善。

公司重申光波导为“十五五”战略重心，看好远期成长前景。公司近期发布“十五五”战略规划，其中第二大目标为“成为全球AR 光学显示解决方案的龙头企业，打造涵盖光波导、核心光学元器件和3D 视觉的多元化产品矩阵”。公司较早投入到阵列光波导、衍射光波导及光机技术的研发，尤其在阵列光波导方面，公司已通过核心工艺攻关与NPI 产线建设，成功打通量产路径并与头部企业达成深度合作（根据中报）。根据VR 陀螺，9 月搭载阵列光波导的AR 眼镜即发布，建议关注产品定价和显示效果，我们认为或对产业趋势及后续技术路线选择产生影响。

盈利预测与估值

我们维持2025/2026 年归母净利润12.14/14.65 亿元，当前股价对应2025/2026 年P/E 31.9x/26.4x。基于行业估值中枢上移，以及看好公司中长期发展，我们维持跑赢行业评级，上调目标价33%至31.61 元，对应25/26 年P/E 36.2x/30.0x，较当前有14%上行空间。

风险

客户份额不及预期，车载业务发展不及预期，AR技术路线具有不确定性。