事件：水晶光电发布2025 年半年度报告，25H1 实现营业收入30.20 亿元，同比+13.77%；实现归母净利润5.01 亿元，同比+17.35%；实现扣非归母净利润4.46亿元，同比+14.10%；实现毛利率29.46%，同比+1.86pct。

业绩稳健增长，公司将迈入发展新阶段。受益于技术更迭和需求驱动，25H1 全球消费电子行业景气度持续攀升，公司业绩实现稳健增长，且Q2 单季度营收、归母净利润均环比向上。此外，公司进一步明晰发展路线，提出“十五五”发展战略，夯实消费电子、车载光电、AR/VR 三大成长曲线的同时，积极布局泛机器人、医疗光学等新兴领域，并构建具备抗风险能力的海内外双循环运营体系。未来，公司将积极推动组织、人才、市场、技术与制造体系的系统性升级，全面进入2.0 发展新阶段。

持续深化大客户合作，消费电子基本盘稳固。消费电子仍是公司最大的业务板块，25H1，公司消费电子业务实现营收25.43 亿元，同比+12.80%，占营收比重约84.19%；实现毛利率29.52%，同比+1.69pct，带动公司盈利能力提升。公司继续深化与核心大客户的战略绑定，北美大客户涂布滤光片项目成功攻克技术难关并实现量产；微棱镜产品持续巩固客户端核心供应商地位；薄膜光学面板在非手机领域的市场拓展成效显著，同时越南生产线已完成产能爬坡并实现量产。

车载光学产品快速渗透，AR 光学打通量产路径。车载光学：25H1，公司车载光学业务快速发展，实现营收2.41 亿元，同比+79.09%；毛利率25.24%，同比+16.79pct。

公司AR-HUD 产品在国内新能源旗舰车型的市场渗透率显著提升，新产品的核心技术指标取得突破性进展，领先优势进一步凸显。AR 光学：公司以成为全球AR 光学显示解决方案龙头企业为目标。25H1，公司战略项目反射光波导技术成功打通量产路径，并与头部企业达成深度合作，成为该技术较为领先的企业；衍射光波导领域深化与Digilens 的技术协同，升级体全息产线并实现小批量商业级应用落地。

盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为12.48/15.26/17.50亿元，同比增速分别为21.20%/22.28%/14.68%，当前股价对应的PE 分别为30.99/25.35/22.10 倍。鉴于公司不断深化与大客户的合作，消费电子基本盘稳固，车载光学产品渗透率持续提高，AR 光学有望打开业绩天花板，维持“买入”评级。

风险提示：地缘政治风险；下游需求不及预期；大客户依赖风险；汇率风险