事件：

公司8月27日发布2014年半年报。2014年1-6月实现营业收入5.61亿元，同比上升4.10%，归属净利润2149万元，同比下降2.65%，实现摊薄每股收益0.10元，净资产收益率2.19%，同比下降0.08个百分点。

点评：

1.营业收入略有增长，综合毛利率略有上升

公司上半年家电外观复合材料收入5.53亿元，同比增加4.40%，主要为国内客户需求上升6.57%所致，受国外家电需求不振影响，公司外销收入同比下滑2.22%。家电用外观复合材料市场由于竞争激烈，加之下游需求增速放缓，预期产品价格难以提升。公司综合毛利率水平为12.56%，同比增加0.79个百分点，主要为公司产品PCM（彩色预涂彩板）毛利率同比提升1.59个百分点所致。

2.管理费用增加影响公司盈利

2014上半年公司三费率为7.97%，同比上升1.07个百分点，其中营业费用率为3.03%，同比略增0.12个百分点。管理费用率为5.12%，同比增加1.5个百分点。管理费用大幅增加47.15%达到2970万元，主要是因为报告期内公司研发投入增加所致，公司产品毛利率水平较低，管理费用大幅上升直接导致公司上半年净利润同比下降。财务费用率为-0.17%，同比减少0.53个百分点。财务费用率下降的主要原因是外销产品汇兑损失减少。

3.担保解决应为大概率事件

公司4月18日公告，拟以发行股份（10.98元/股发行5395万股）收购滕站等23名自然人持有的金英马影视55.88%的股份，同时向将学元、安益大通、华芳集团定向增发1648.5万股，筹集1.81亿元，用于支付购买滕站持有的金英马16.50%的股权和0.06亿元中介费用。此次收购完成加上此前公司已经持有的26.5%的股权，公司将累计持有金英马股权比例达到98.88%。转让方承诺2014-2016年扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润分别为1亿元、1.35亿元和1.69亿元。此次收购金英马估值约为10.6亿元，按照2014年业绩承诺1亿元计算， PE为10.6倍，较华策影视收购克顿传媒PE11.7倍(业绩承诺)要低10.5%。

金英马高管滕站分别于2013年9月、11月由金英马公司、杨利、侯丽娟签署无限连带责任共同保证担保向天策投资管理咨询借款6200万、4602万元。禾盛新材将积极敦促滕站等协商解除金英马对外担保事项或实现足够担保促使，防止金英马公司受到或有损失。滕站本人承诺将于本次重大资产重组第二次董事会日、2014年10月15日前解除金英马公司为其借款提供的无限连带责任共同保证担保。禾盛新材承诺如果上述担保事项在2014年10月15日之前仍未解决，公司将终止本次资产重组，并6个月内不再筹划重大资产重组。

在涉及重大资产重组的项目中，出现以标的公司为担保的还是非常少见的，我们估计这与影视公司高管对资产重组规则缺乏足够认识有关。虽然这一担保有影响重组完成的可能，但我们认为相较于总价涉及到10.6亿元的重组计划，共计1.08亿元的担保应该不是很难解决。且滕站本人也承诺将于10月15日前解决此次担保，我们认为滕站此承诺态度诚恳，应该有极大可能在规定期限内完成担保解除。

盈利预测与投资建议。禾盛新材如果能够顺利收购金英马，我们预测公司2014-2016年EPS达到0.15、0.62、0.74元，对应8月26日收盘价PE为87.27、21.11、17.69倍。我们预计禾盛收购金英马能够正常进行，据此认为2015年金英马将并表，贡献净利润1.35亿元以上，按照8月26日收盘价及wind一致预测，电视剧行业2015年PE为27.6倍，对应公司市值37.26亿。公司复合材料业务未来产能将不会增长，但目前盈利水平与产能利用率都处于历史底部，预计伴随新产品的投放以及进军装修装饰大市场，业绩具备较大向上弹性，目前上市的涂层板企业为禾盛新材与杨子新材两家，PB平均为3.05倍，综合考虑，给予公司传统业务2倍PB较为合理，对应市值为19.44亿元。综合公司影视与复合材料业务，公司合理估值约为56.70亿元。按增发后总股本2.81亿股计算，目标价为20.18元， 维持“买入”评级。

主要不确定因素。收购金英马影视失败，钢价大幅上涨。