本报告导读：

25H1 公司收入增长3.6%，归母净利增长17.0%，线上/直营渠道表现出色，枕芯品类销售亮眼，存货健康度进一步提升。宣派中期股息 0.2元/股，维持去年绝对水平。

投资要点：

投资建议：我 们维持此前盈利预测，预计 2025-27 年公司归母净利润分别为5.1/5.7/6.3 亿元。考虑到公司渠道存货优化、美国家具业务企稳，有望重回增长轨道，参考近5 年FY1 PE 区间12-16 倍，给予2025 年16 倍PE，目标价9.83 元，维持“增持”评级。

事件：25H1 公司收入21.8 亿元，同比增长3.6%，归母净利1.9 亿元，同比增长17.0%，扣非归母1.5 亿元，同比增长9.8%；25Q2 公司收入10.9 亿元，同比增长6.8%，归母净利0.7 亿元，同比增长4.9%，扣非归母0.5 亿元，同比下降10.3%。25Q2 收入增速环比Q1（+0.6%）加快，收入增长主要来自电商/直营渠道贡献。

毛利率维持较高水平，存货健康度进一步提升。25Q2 归母净利率6.7%，同比下降0.1pct，主要变动因素：1）毛利率49.7%，同比下降0.5pct，我们认为主要源于24Q2 毛利率50.1%，同比上升3.1pct，属于近7 年新高，25Q2 虽略有回落但仍处于较高水平；2）销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.2/+3.7/-1.6/+0.7pct；3）资产减值损失计提同比减少2593 万元，主因存货减值损失计提减少。期末公司存货10.5 亿元，同比下降17.9%，存货健康度进一步提升。存货周转天数169 天，同比下降41 天，相当于2018 年同期水平。

枕芯品类销售亮眼，线上与直营渠道表现出色。分品类看，25H1 套件/ 被芯/ 枕芯/ 夏令产品/ 其他饰品收入同比分别+2.6%/+7.2%/+56.3%/+6.6%/-11.6%，枕芯品类销售亮眼、收入占比提升2.3pct 至6.9%。毛利率同比分别-1.4/-0.1/+4.4/+2.2/+7.9pct，上半年毛利率改善主要由其他饰品、枕芯、夏令产品驱动。分渠道看，25H1 线上/直营/加盟/ 其他渠道收入同比分别+18.3%/+5.1%/-8.7%/+20.0%，毛利率同比分别+1.4/+1.5/-2.4/+6.0pct，线上与直营渠道表现出色，加盟承压，其他渠道毛利率升至44.6%，与加盟（45.1%）基本相当。25H1 莱克星顿收入3.9 亿元，同比下降7.8%，毛利率基本持平，亏损2875 万元，相比去年亏损（2183 万元）略有增加。

维持中期股息绝对水平。公司宣派中期股息0.2 元/股，分红比率90%。去年同期宣派中期股息0.2 元/股，分红比率105%，若全年分红比率90%则股息率6.4%，具备吸引力。

风险提示：宏观经济疲软，消费者偏好变化，分红政策大幅变化