洋河股份发展复盘：风雨砥砺，再度起航从八九十年代至今，洋河逐渐从地方酒厂成长为泛全国化酒企，核心单品蓝色经典深入人心，渠道模式开辟白酒营销潮流。近年来，洋河股份的发展呈现周期性的波动。回顾其成长史，可大致划分为七个阶段：2000 年初之前：跻身名酒之列，但受内外多重因素影响而陷入困境；2002-2012 年：创新中谋前进，缔造蓝色神话；2013-2014 年：行业深度调整，洋河积极应对；2015-2018 年：加速成长，但内存隐患；2019-2020 年：直面痛点，开启多维度调整；2021-2023 年：恢复增长，但供需有所失衡；2024 年至今：逐步调整，重新起航。

洋河股份当前困境：内外承压，主动调整

2021 年以来，洋河股份在报表端实现稳健增长，2021-2024 年营收增速分别为20%、19%、10%，但公司稳步发展的背后也隐藏着一定的隐患。受需求端波动等因素影响，叠加江苏市场竞争加剧，公司整体市场库存有一定的积压。我们认为主要原因在几个方面：近年来，受需求波动等因素的影响，高端酒批价有所承压，对公司核心产品M6+形成一定的挤压；省内竞争加剧，2019 年以来，在诸多因素的共同作用下，今世缘在省内市场和洋河的收入差距持续收窄。

除今世缘外，诸多全国名酒亦积极布局江苏市场；过去几年公司整体人事调整较大。

如何看待新形势下洋河的竞争机遇和优势

我们认为，洋河作为老名酒，底蕴深厚，公司仍然具备四大优势：品牌端来看，公司具备 “洋河”和“双沟”双名酒品牌，作为老八大名酒，品牌底蕴仍在。公司的产品系列多且价格跨度大，各价位段均有成熟的主导产品。未来随着宏观需求的逐步修复，行业价格压力有望逐步缓解，洋河作为全价格带布局，且在百元价格带和600 元价格带有两个领先单品的企业，有望充分受益于中低端和次高端的结构性升级，实现较好增长。洋河全国化基础较好。当前，洋河已经成长为白酒企业中少有的兼具大本营市场和省外优势市场的标的，全国范围内已经形成“退可守、进可攻”的市场布局。当前来看，洋河仍然维持着业内相对较为庞大的经销商和销售人员梯队，整体渠道基础仍然较为稳固。截至2024 年，洋河股份共有销售人员6626 个，拥有经销商8866 个。近年来，洋河通过优商战略，经销商平均销售额有所上升，但仍然处于较低水平，未来随着公司动销逐步修复以及优商战略持续兑现，公司渠道结构有望进一步优化。

盈利预测

公司持续去库存，未来有望轻装上阵。受需求端波动的影响，行业整体面临一定的压力，从历史来看，降低增速预期、维护渠道健康是缓解库存周期波动的正解。当前公司积极协助经销商去化库存，渠道逐步回归健康良性，未来有望轻装上阵，再度起航。预计公司2025/2026 年EPS 为2.25/2.66 元，对应最新PE 为27/23 倍，维持“买入”评级。

风险提示

1、宏观经济波动导致需求修复不及预期；

2、市场价格大幅波动导致渠道积极性受损；

3、行业竞争加剧导致公司盈利能力受损；

4、盈利预测假设不成立或不及预期的风险。