事件：公司公布2024 年报和2025 年一季报，24 全年实现营收1146.01 亿元，yoy-1.31%，实现归母净利润45.04 亿元，yoy64.30%；25Q1 实现营收256.29亿元，yoy10.60%，实现归母净利润12.82 亿元，yoy48.99%。

饲料业务量利齐升，海外销售打开新空间。公司2024 年实现饲料销售2650万吨（含内部养殖耗用量210 万吨），同比增长9%。其中禽料/猪料/水产料分别外销1265/564/585 万吨，同比分别增长12%/-3%/11%。国内业务，水产料中普水料、虾蟹料同比增速明显，特水鱼料承压；禽料积极发挥专业优势，与规模养殖户、食品公司建立多元合作方式；猪料因中小散户存栏下滑销售承压，公司已在积极调整客户结构，开拓规模养殖场客户。海外业务，24 年海外销售236 万吨，同比增长40%。24 年受原料价格下行影响，饲料市场价格下行，导致饲料业务收入小幅下滑，但毛利率同比提升1.2 个百分点。25Q1 公司实现饲料外销量595 万吨，同比增长25%，预计全年实现300 万吨以上的外销增量。公司将在国内积极开拓与规模养殖主体的深度产业链融合，在海外市场加快业务布局和市场拓展，进一步实现规模增长和盈利抬升。

养殖轻资产运营，抗风险能力强。生猪养殖方面，24 年公司出栏肥猪600 万头，持续聚焦养殖成本优化，推行“外购仔猪、公司+家庭农场、锁定利润、对冲风险”的运营模式，24 年生猪养殖业务同比扭亏，并在25Q1 持续贡献盈利，轻资产运营模式抗风险能力强。水产养殖方面，工业化养虾持续专业化运营管理，养殖成本明显下降，未来会在巩固专业化的基础上适度扩大规模。

我们认为，在中美贸易摩擦加剧的背景下，饲料原料价格在25 年预计波动增大，公司核心成本优势有望凸显，公司饲料业务市场份额有望持续提升；海外市场有望复制国内成功经验，贡献增长新增量。养殖业务专业化能力不断提升，低风险轻资产运营风险可控，看好公司长期发展潜力。

公司盈利预测及投资评级：我们认为公司全年饲料业务量利齐升可期，养殖板块风险可控，公司具备长期竞争优势。预计公司25-27 年归母净利分别为50.71、57.87 和65.84 亿元，EPS 为3.05、3.48 和3.96 元，PE 为17、15和13 倍，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：公司饲料销售不及预期，生猪价格波动风险等。