公司披露2024 年年报和2025 年1 季报。公司2024 年实现营业收入1146.01 亿元，同比-1.31%，归属净利润45.04 亿元，同比+64.30%，EPS2.71元，加权平均ROE20.88%，同比上升6.35 个百分点，利润分配预案为：每10股派发现金红利11.00 元（含税）。公司2025 年1 季度实现营业收入256.29亿元，同比+10.60%，归属净利润12.82 亿元，同比+48.99%，EPS0.77 元，加权平均ROE5.29%，同比上升1 个百分点。

公司饲料业务市场占有率进一步提升。根据中国饲料工业协会的披露，2024 年全国工业饲料总产量同比下降2.1%，其中猪饲料同比下降3.9%、蛋禽饲料同比下降1.2%、肉禽饲料同比增长2.6%、反刍动物饲料同比下降13.3%、水产饲料同比下降3.5%。在此行业大环境下，公司2024 年饲料销量2652 万吨（含内部养殖耗用量约210 万吨），同比增长约9%，国内饲料外销量2206 万吨，同比增长约5%，市场份额进一步提升。细分品种来看，禽料外销量1265 万吨，同比增长约12%；猪料外销量564 万吨，同比小幅下滑约3%；水产料外销量585 万吨，同比增长约11%；反刍料及其他等外销量28 万吨。公司2024 年饲料销售收入912 亿元，同比-4.95%，毛利率9.74%，同比增加1.21 个百分点。公司2025 年1 季度实现饲料外销量约595万吨，同比增长约25%。

公司水产饲料业务逆势增长。在水产料业务方面，公司近年调整集团内部竞争策略和进行重点市场资源投放，同时大力扶持优质客户和养殖户。公司2024 年国内水产饲料外销量同比增长8%，增速远超行业。细分品种来看，2024 年公司普水料同比大幅增长；虾蟹料同比增长可观，其中南美白对虾料同比增长16%；小龙虾料全年下滑，主要原因在于：养殖密度过高叠加异常天气影响，导致过早结束养殖，旺季不旺；高档膨化鱼料（特水鱼料）因消费需求不足有所承压，前几年养殖量大幅增长的品种产能去化较为明显。

海外饲料业务处于高成长期。公司2024 年海外地区饲料外销量236 万吨，同比增长约40%，其中水产料全年增长25-30%，禽料增长50%。公司水产料凭借产品力和养殖技术服务体系迅速获得养殖户青睐，在南美白对虾、罗非鱼两大品种上建立起竞争优势；禽种苗和饲料的结合给公司禽料业务带来明显的竞争优势。

种苗动保业务进一步夯实研发基础和布局。公司2024 年种苗业务和动保业务分别实现营业收入14 亿元和8 亿元。公司在对虾育种方面已有14 代系谱，每年保种2000 多个家系，构成高遗传多样性的种质资源库；同时，公司在鱼苗产业持续坚守和投入，引进室内工厂化繁育，在罗非鱼品种的育、 繁、养环节均取得较大突破；此外，公司已在越南、印尼等国家投建水产种苗场，开启国际化战略布局。

生猪养殖业务稳健发展。公司2024 年生猪出栏约600 万头，比2023 年的460 万头，增加约140 万头。公司持续聚焦生猪养殖团队能力建设和轻资产模式创新，同时着力摸索并推行“外购仔猪、公司+家庭农场、锁定利润、对冲风险”的运营模式。

投资建议

我们预计公司2025-2027 年归母公司净利润53.60/62.93/71.56 亿元，对应EPS 为3.22/3.78/4.30 元，当前股价对应2025 年PE 为17 倍，维持“买入-A”评级。

风险提示

畜禽疫情导致畜禽料销量低于预期、极端天气导致水产饲料销量低于预期、鱼粉和玉米豆粕等原材料价格波动风险。