事件：公司发布2024 年年报。2024 年，公司实现营收81.78 亿元，同比增长6.10%；实现归母净利润5.33 亿元，同比增长28.62%；实现扣非后归母净利润5.11 亿元，同比增长26.82%。2024Q4，公司单季度实现营收21.26 亿元，同比减少5.87%，环比增长4.92%；实现归母净利润1.08 亿元，同比增长20.96%，环比减少17.68%。

工铵及肥料量利齐升，24 年业绩回升。2024 年，公司肥料业务实现营收38.61亿元，同比小幅增长0.3%，对应业务毛利率同比提升2.3pct；工铵业务实现营收20.58 亿元，同比增长14.7%，对应业务毛利率同比提升6.3pct；饲料级磷酸氢钙业务实现营收9.06 亿元，同比增长5.2%，对应业务毛利率同比下降2.8pct。肥料业务毛利率的增长主要得益于公司肥料产能利用率的提升，以及新型肥料销售占比的提升，2024 年公司肥料销售量为165 万吨，同比增长23.8%。

工铵业务毛利率的增长则主要得益于工铵销售均价的上涨和产能利用率的提升，2024 年公司工铵销售均价约为5329 元/吨，同比上涨4.6%；销售量为38.6 万吨，同比增长9.6%。在产品盈利提升的基础上，公司也在持续优化相关期间费用，2024 年公司管理、研发、财务费用同比分别减少3.5%、24.4%、40.1%，销售费用同比增长7.7%，整体销售期间费用率同比下降1.2pct 至6.7%。

上游资源布局拓宽，新能源材料建成协同生产。待天瑞矿业、白竹磷矿达产，绵竹板棚子磷矿复产并达产后，公司将具备年产410 万吨的磷矿生产能力。同时，2025 年2 月公司竞得控股股东全资子公司天盛矿业10%股权，天盛矿业旗下磷矿石资源量约为4.01 亿吨，对应采矿权生产规模为550 万吨/年，预计2028 年投产。在锂矿资源方面，2024 年公司收购控股股东所持有的国拓矿业51%股权，从而间接控股斯曼错沟锂辉石矿。此外，公司也依托参股公司西部锂业、重钢矿业，积极在川内布局锂矿资源、钒钛磁铁矿资源。在下游配套新能源材料方面，截至2024 年报披露日，公司德阿项目一期2 万吨磷酸铁锂装置已实现量产量销，4 万吨装置也已建成并处于试生产状态。另外，公司攀枝花项目一期5 万吨磷酸铁装置已建成，德阿项目10 万吨磷酸铁装置处于工程收尾阶段。

盈利预测、估值与评级：2024 年公司肥料及工铵量利齐升，带动公司整体业绩增长。然而考虑到公司部分产品销售均价略低于此前预期，以及新能源材料产品盈利暂时仍存压力，因此我们下调公司2025-2026 年盈利预测，新增2027 年盈利预测。预计2025-2027 年公司归母净利润分别为6.57（前值为8.02）/8.17（前值为9.85）/9.64 亿元。公司持续拓宽上游资源布局，整体产业链将进一步优化，维持“买入”评级。

风险提示：产品及原材料价格波动，产能爬坡不及预期，环保及安全生产风险。