事件：公司发布2026 年半年度报告，实现营业收入10.00 亿元，同比下降23.03%；归母净利润1.11 亿元，同比下降40.70%；扣非归母净利润1.21 亿元，同比下降35.26%。收入及利润变化主要受销售收入下降、公允价值变动损失增加影响。

泛PDE 分子ZSP1601 展现口服MASH 药物BIC 潜力,后续海外授权值得期待。根据ZSP1601 已披露的2 期临床数据，MASH 治疗核心指标纤维化改善≥1 分且MASH 无恶化比例方面，ZSP1601 100mg组在48 周达29.50%（安慰剂校正后），已远超既往已获批上市THR-β 抑制剂Resmetirom；此外，在在研靶点中，ZSP1601 相对其他GLP-1、PPAR、FAS 在该指标均显示一定优势；相对FGF21 而言ZSP1601 具备口服优势，且其应答也有望随拉长而提升。我们认为泛PDE 分子ZSP1601 因其口服便利性、高应答率、高安全性、与其他靶点联用的潜力而具备MASH 治疗领域一流治疗药物的潜力，存在海外授权的潜力。

创新药管线多项进展落地，授权合作与临床数据强化成长逻辑。

来瑞特韦片获得NMPA 常规批准，昂拉地韦片青少年适应症补充申请获得受理，昂拉地韦颗粒上市申请获受理并被纳入优先审评名单，RAY1225 注射液减重和降糖适应症三项III 期临床试验积极推进，并与齐鲁制药达成许可授权合作，ZSP1601 片治疗MASH 的IIb 期临床试验获得积极顶线数据。我们认为，创新药管线的注册进展和临床数据验证了产品的差异化价值，授权合作有望带来现金流和海外开发价值，进一步强化公司创新转型的成长逻辑。

投资建议：我们预计公司2026-2028 年营业收入分别为23.1 亿元、25.5 亿元、29.5 亿元，净利润分别为2.25 亿元、3.26 亿元、4.26 亿元，对应EPS 分别为0.27 元、0.38 元、0.50 元。考虑到创新药持续兑现以及ZSP1601 的海外授权潜力，根据DCF 估值模型给与6 个月目标价32.65 元/股，维持投资评级买入-A 级。

风险提示：中成药集采降价风险；创新药研发及注册进展不及预期；授权合作后续履约或里程碑兑现不及预期。