事件：4 月20 日，公司发布2021 年年报，全年实现营收31.30 亿元，同比-4.59%；实现归母净利润0.44 亿元，同比+50.30%。基本EPS 为0.09 元。

Q4 实现营收3.69 亿元，同比-47.15%；归母净利润0.03 亿元，同比+14.03%。

屠宰业务景气度明显回升，全年利润同比高速增长。收入端，21 年受猪价下行影响，公司屠宰业务收入同比下滑进而拖累整体收入增速；牛肉系列产品及牛肉贸易类收入同比大幅增长。利润端，屠宰业务收入规模虽然受猪肉价格下行拖累，但开工率有所上升，毛利率恢复明显，带动整体利润同比大幅增长。

分产品看，21 年冷却肉及冷冻肉/低温肉制品/速冻调理类/牛肉系列产品实现营收17.47/3.57/2.69/1.78 亿元，同比-24.82%/-5.56%/+2.07%/+53.22%；牛肉贸易类营收3.92 亿元，为21 年新设分类。冷却肉及冷冻肉受猪肉价格下行影响，收入同比下滑；牛肉系列产品实现高增长；牛肉贸易类产品开始贡献收入。

屠宰业景气度回升带动毛利率上行，期间费用率同比稳定。21 年公司毛利率为7.78%，同比+1.00ppt（21Q4 为9.90%，同比+5.99ppt）。冷却肉及冷冻肉/低温肉制品/速冻调理类/牛肉系列产品实现毛利率3.33%/25.31%/18.26%/7.51%，同比+2.57ppt/-4.45ppt/-1.92ppt/-2.22ppt。冷却肉及冷冻肉受益屠宰业务景气度回升，毛利率回升明显；牛肉贸易类毛利率4.22%，毛利率较高。

21 年公司销售费用率为2.88%，同比-0.44ppt（21Q4 为6.19%，同比+4.20ppt），原因是部分中小型直营商超转由经销商运营导致运营费同比下降。管理费用率为1.89%，同比+0.22ppt（21Q4 为3.09%，同比+1.67ppt）。研发费用率为0.27%，同比+0.21ppt（21Q4 为-1.63%，同比-1.70ppt），原因是研发人员以及研发投入增加。财务费费用率为0.48%，同比+0.07ppt（21Q4 为1.00%，同比+0.42ppt），原因是利息支出上升及汇兑损益为负。

积极布局牛肉及预制菜业务，屠宰及肉制品产能仍有扩张空间。21 年公司开发速冻调理类产品，如红烧肉、四喜丸子等；开发即食休闲类产品，如猪头肉、烧鸡等；开发牛肉系列产品，如藤椒小牛排、元气牛肉汤等；开发速冻米面产品，如馄饨、水饺等。产能方面，山东10 万吨/年肉制品项目已投产；陕西200 万头/年生猪屠宰及肉制品项目正加紧建设，未来公司预制菜产能有望进一步提高。

投资建议：预计22-24 年公司实现营收47.89/59.50/73.38 亿元，实现归母净利润0.82/1.32/1.82 亿元，折合EPS 分别为0.13/0.21/0.29 元，目前股价对应22-24 年PE 为75/47/34 倍。公司目前估值高于肉制品板块22 年18 倍整体估值水平，公司是肉制品龙头，目前全力加大预制菜及牛肉制品领域投入，未来新增产能将逐步投放，高估值有望通过高增长消化。维持“谨慎推荐”评级。

风险提示：猪肉价格波动超预期，成本上涨超预期，食品安全问题等。