甾体激素龙头，原料药价格触底。公司是国内甾体激素原料药龙头企业，深耕甾体行业50 年，布局甾体激素原料药制剂一体化，受海外甾体激素价格下滑、下游客户去库存影响，意大利子公司NewChem 收入有所下滑，目前甾体API 价格企稳，底部信号显现，随着下游库存逐步消化，公司原料药收入有望重回增长轨道。

原料药布局海外法规市场，国内外业务协同。公司2017 年收购意大利Newchem，该子公司在欧盟、日本等规范市场拥有良好销售渠道和品牌声誉，公司开启原料药国际化布局。2019 年杨府原料药厂区投产，目前已通过FDA、巴西ANVISA、日本PMDA 等国内外官方检查，台州仙琚厂区醋酸甲羟孕酮产品也通过 WHO 的 GMP 现场检查。未来公司重点布局海外法规市场，国内外生产协同，持续推进降本增效，海外原料药业务有望提供显著增量。

制剂集采风险出清，新品上市放量可期。2023 年公司制剂收入22.78 亿元，同比下滑12.6%，主要受到罗库溴铵第九批集采以及黄体酮胶囊省联盟采购影响，目前存量制剂产品集采风险已基本出清，后续庚酸炔诺酮注射液、优思悦等新品有望加速准入放量，麻醉肌松领域1 类肌松拮抗新药奥美克松钠已报产，呼吸领域鼻喷雾剂、吸入剂等特殊剂型产品储备丰富。

盈利预测：预计2024-2026 年公司实现营业收入42.61/48.29/54.76 亿元，同比增长3.3/13.3/13.4%；归母净利润6.74/8.13/9.77 亿元，同比增长19.6/20.7/20.1%。基于公司原料药国际化业务增长、国内制剂加速放量，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：市场竞争加剧，产品销售不及预期；原料药价格下滑；新品研发进度不及预期。