本期投资提示：

14Q2申万重点覆盖零售商收入同比下降2.20%，环比下降1.67个百分点。多业态零售、百货、超市、专业市场14Q2收入增速分别-2.72%、-5.98%、18.40%、-6.98%，较14Q1环比增加-1.95、-1.33、-0.60、-12.54个百分点。 超市公司受益于区域经济增速、外延扩张使得收入环比改善。经济低迷、强力反腐、电商分流、高基数导致14Q2零售企业收入再下一级台阶。

14Q2申万重点覆盖零售商毛利率为28.29%，13Q2为27.63%，同比增加0.66个百分点。其中，多业态零售、百货、超市、专业市场毛利率分别为20.37%、21.94%、20.96%、59.05%，同比分别增加0.99、-0.62、0.10、2.44个百分点。低毛利的黄金、家电销售下滑导致整体毛利率小幅回升。

14Q2零售商期间费用率为16.22%，13Q2为14.29%，同比增加1.93个百分点。其中，销售、管理、财务费用率分别为10.01%、5.24%、0.97%，同比增加1.04、0.45、0.44个百分点；人工、租金成本刚性上涨导致销售费用率持续增加；管理层薪酬上涨及收入放缓致管理费用率增加。我们认为，费用刚性上涨和收入负增长导致单季度费用率上升；在整体消费蛋糕增速放缓，电商渠道高速增长、传统零售运营费用刚性上涨之际，期间费用率拐点未至。

14Q2覆盖公司14Q1、14Q2盈利增速为5.09%、-9.60%，13Q2-Q4盈利增速为18.52%、13.39%、4.90%；剔除非经常性损益贡献后，覆盖公司14Q1、14Q2盈利增速为1.49%、-15.31%，13Q2-Q4盈利增速为18.94%、10.35%、3.27%。14Q2盈利增速下滑符合我们的预期。13年5月17日，中央巡视工作动员暨培训会议召开，标志新一轮中央巡视工作正式启动；此后几个月数名高官相继被立案调查，“打老虎、拍苍蝇”取得实质性突破，腐败引致的消费泡沫亦得到切实抑制。消费从13年5月起开始挤泡沫、消费增速下台阶，13H2、14H1消费数据均受冲击；同时，13年4-5月黄金、家电等品类旺销导致14年4-5月数据压力剧增，14Q2是全年消费压力最大的时期。我们认为，风雨过后见彩虹，14Q2消费数据恶化市场已有预期，伴随挤泡沫、高基数效应的逐步衰退，应开始关注逐步临近的消费拐点；未来消费结构良性变化，拐点右侧高端消费更真实，主流消费呈现大众消费特征。

业绩影响逐步减弱，关注转型改革标的。14Q2零售企业收入放缓、盈利下滑符合我们判断，A股零售估值继续承压。长期来看，消费者对零售商业模式进行选择和淘汰，传统零售尚未经历从联营向买手自营模式升级即受到更高效电商模式冲击，叠加经济转型导致消费增速放缓，传统零售中长期市场份额将逐步下降，板块估值或长期承压。短期来看，中报盈利下滑的预期逐步兑现，中报披露接近尾声；下半年基数影响较小使得销售压力减弱，传统旺季消费到来，9月真空期有望缓解前期估值压力，在消费数据无法证伪的前提下，零售板块或有反弹，机会主要来自国企改革、跨界转型等投资机会。板块内我们重点推荐国企改革（兰生股份、百联集团、物产中大），教育（新南洋、全通教育、中央商场），体育（兰生股份、浔兴股份、信隆实业）等标的。整体来看，零售公司14年PE值在14倍左右，多数零售公司市值显著低于收入及物业重估价值，具有较高防御性，向下空间较小，维持看好。