单店经营持续优化，关店导致14年重新亏损

人人乐14Q1-3实现收入92.84亿，同比下降3.59%；Q3收入同比下降3.13%，较前两个季度收窄；归属母公司净利负0.78亿，较去年同期盈利0.16亿新增亏损0.94亿，主要因为再次大量关闭亏损门店所带来费用上涨，公司网点组合得以快速优化；在快速关店过程中收入微降亦体现了公司主力店在行业疲软大环境下的稳定性。1）Q3毛利率同比提升0.77pp至21.63%，拉升Q1-3毛利率提升1.29pp至22.10%，既体现了剥离主力店的高质量，也体现了公司日益加强的品类管理和集采能力；2）Q3销售管理费用率同比提升1.79pp至22.26%，拉升Q1-3管理费用率提升1.52pp至20.90%，关店运营成本处理影响较为明显；3）Q1-3关店营业外指出0.57亿、资产减值损失0.20亿。公司预计全年关闭约15家门店（12年关店8家、亏损0.90亿），预计Q4关店费用仍将快速冲量，全年亏损可能超2.5亿。

15年亏损店大幅减少轻装上阵，社区超市转型值得期待

公司2010年上市后在整体零售和大卖场景气度下降的大背景下粗放式加速开店，异地选址失误和管理输出脱节让公司亏损店占比快速提升，拖累整体利润。公司在12、14年大幅关闭亏损门店后预计15年将轻装上阵，净利率有望恢复至约1%的短期均衡点。同时，公司开始逐渐向面积更小（3千平左右）、更便捷（只覆盖1-2个社区）、突出与电商错层品类（每日必需品、生鲜等）社区店转型，同时与门店陈列商品错层、具备到店提货功能电子货架也在门店进行快速推广，值得重点关注。

盈利预测与投资建议

公司前期在零售行业/大卖场景气下行大背景下大幅扩张大卖场，导致亏损店过多拖累业绩。公司在14年大幅关店后15年轻装上阵，净利率有望恢复约1%的短期均衡点。公司顺应行业大潮向面积更小、更便捷、突出每日必需品/生鲜等与电商错层品类的社区超市转型，同时循序渐进推进全渠道融合，转型进度值得重点关注。因14年关店费用激增，调整14-16年EPS预测至-0.63、0.27、0.32元，给予“持有”评级。

风险提示：终端销售大幅下滑、亏损店占比超预期、转型不达预期。