格林美发布年报，2024 年实现营收332.00 亿元（yoy+8.75%），归母净利10.20 亿元（yoy+9.19%），扣非净利12.91 亿元（yoy+636.24%）。其中Q4 实现营收83.27 亿元（yoy-19.15%，qoq+10.53%），归母净利1.17 亿元（yoy-69.88%，qoq-42.43%）。考虑到公司核心产品出货量增长明显且镍产能继续扩张，维持增持评级。

24 年核心产品出货增长，且盈利能力改善

2024 年公司经营表现优异，核心产品动力电池用三元前驱体材料全年出货量达18.90 万吨，同比增长5%，稳居全球市场前二。中镍高电压三元前驱体在行业大规模商用化，全年销售4.4 万吨，同比增长66%。2024 年，四氧化三钴产销量强力恢复，全年实现销量20664 吨，同比增长88%，占全球四氧化三钴供应量的25%以上；正极材料出货量20168 吨，同比增长102%。正极材料向日本核心市场批量供应；超高镍NCMA 正极实现量产，并批量供应4680 大圆柱电池市场。24 年公司综合毛利率提升3.05pct 至15.29%。分产品看，三元前驱体、四氧化三钴、正极材料销售毛利率同比分别提升2.44pct、6.92pct、0.48pct 至17.05%、10.86%、7.59%。

上游镍产能布局继续扩张，镍资源竞争力与影响力进入全球级2024 年全年产出镍金属51,677 吨，同比增长91%。公司在印尼建成15 万金吨/年镍资源产能，目前公司控股产能为11 万金吨镍/年，参股产能为4万金吨镍/年，在世界MHP 镍产能领域排名前3，镍资源竞争力与影响力进入全球级。2024 年11 月10 日，公司与淡水河谷印尼公司在北京中印尼合作文件签署仪式上签署总投资14.2 亿美元（年产6.6 万吨镍资源）的湿法冶金项目，成功与印尼国家控股镍矿企业开启“中国技术+印尼镍资源”的联盟合作。未来公司镍产能将持续扩张，计划25-27 年公司镍资源（含参股）由12+万吨增长至21.6+万吨。

盈利预测与估值

根据24 年公司前驱体产销表现，我们下调25-26 年前驱体产销预期，预计公司2025-2027 年EPS 分别为0.31、0.47、0.73 元（前值2025-2026 年0.43、0.59 元，调整幅度分别为-27.9%、-20.3%）。可比公司25 年Wind一致预期PB 均值为1.55 倍，考虑到公司明确未来镍产能将继续大规模扩张，给予公司25 年1.70 倍PB，25 年BPS 为4.03 元，对应目标价6.86元（前值6.41 元，对应2024 年1.63X PB），维持增持评级。

风险提示：行业下游需求不及预期，公司项目建设不及预期等。