核心观点：黄金珠宝大盘受金价飙升而承压，但潮宏基依靠细分的市场定位与产品结构优势跑出了显著的α。我们认为公司小克重、强产品力首饰仍将受益于行业趋势，门店逆势实现扩张印证了门店竞争力。考虑景气度趋势与估值水平，当下公司仍具有配置意义。

调整盈利预测，维持“买入”评级。考虑公司当前的产品结构符合行业向小克重、高颜值产品转型的趋势，我们调整盈利预测，预计公司2025-2027 年收入分别为75.1/80.9/86.7 亿元（此前25-26 年为68.9/76.1 亿元），同比增长15.1%/7.8%/7.1%；归母净利润4.65/5.3/5.7 亿元（ 此前25-26 年为4.2/4.6 亿元）， 同比增长140.3%/12.8%/9.4%；EPS 为0.52/0.59/0.65 元，对应PE 为19.9/17.6/16.1。看好差异化产品与加盟展店逻辑带来的成长性，维持“买入”评级。

资产减值拖累24 年利润，25Q1 业绩超预期。2024 年公司实现营业收入65.2 亿，同比增长10.5%，实现归母净利润1.94 亿，同比下滑41.9%。其中资产减值2.17 亿是核心拖累项。25Q1 公司实现营业收入22.52 亿，同比增长25.4%，实现归母净利润1.89 亿，同比增长44.4%。

在行业整体承压的背景下，公司的产品结构显著受益于行业趋势，实现结构性增长。

2024 年以来金价持续高涨，对终端需求形成了明显的抑制：25Q1 黄金首饰消费吨数下滑26.85%。行业需求在整体收缩的同时，也展现出了结构性增长机会：小克重、高颜值的一口价黄金受到消费者的追捧。因此我们可以看到主流珠宝品牌的一口价黄金产品均呈现较好增长，潮宏基长期定位时尚珠宝，在这轮消费潮流中收益较为显著。

产品、渠道结构共振，公司毛利率有所下降，净利率同比回升。25Q1 公司毛利率22.93%，同比下降1.99pct，净利率8.43%，同比提升1.1pct。毛利率的回落主要受产品结构影响：传统黄金首饰占比提升，以及加盟渠道占比提升所影响。而在费用端，由于加盟制下费用相对较低，叠加规模经济，公司整体费用率有所下降，带动净利提升。

2024 门店逆势扩张，显示公司独特品牌调性。2024 年公司门店净新增111 家，在行业景气度较弱的背景下，公司仍能够实现门店的扩张，显示出公司品牌对于加盟商而言具备较为独特的吸引力。

我们认为公司当下的主要逻辑在于产品结构顺应行业趋势，以及加盟转型下的渠道扩张，我们认为二者在未来一段时间能仍将为公司提供增长动能。

风险提示：（1）商誉减值的风险；（2）宏观经济下行的风险；（3）样本偏差的风险；（4）新开店不及预期的风险；（5）信息滞后的风险。