事件：公司发布24 年年报，报告期内实现营收、归母净利润和扣非归母净利润分别为62.67、9.53、9.17 亿，分别同比-1.75%、-33.49%、-28.08%，其中24Q4 实现营收、归母净利润和扣非归母净利润分别为24.94、3.29、3.05 亿，分别同比-5.26%、-41.09%、-28.72%。

零售护城河稳固，PPR 核心品类提供强支撑。渠道端来看，24 年地产和基建新建需求下行，工程建材企业转型发展零售致竞争加剧，叠加居民消费力承压等多重因素，公司面临较为严峻的市场环境，特别是价格端竞争压力较大。严峻竞争环境之下公司坚守高质量发展底线，加大对市场端费用投入（24 年销售费用同比增加1.17 亿），全年核心零售渠道维持韧性，零售市占率稳步提升。品类上看，核心品类PPR 全年实现收入29.39 亿，同比-1.72%，实现毛利率56.47%，同比-1.61pct，PPR 收入规模和盈利水平皆彰显出较强韧性，为公司整体维持高质量报表提供强支撑。

坚持布局与投入，为高质量成长埋伏笔。24 年公司收入规模持稳，但利润有较大幅度下滑，一是销售费用同比+1.17 亿，其中主要是职工薪酬同比+0.6 亿和市场推广宣传费同比+0.58 亿；二是减值有所增多，资产减值损失0.86 亿，主要是此前并购公司商誉减值准备增加0.74 亿（广州合信0.21亿+浙江可瑞0.53 亿）。24 年公司新聘请刘诗诗为水生态品牌代言人，同时加大了对销售人员的激励力度，内生培育的防水业务和外延并购的浙江可瑞逐步融入公司核心体系，为打造以PPR 为核心，包含防水、净水和舒适家系统在内的系统集成模式蓄力。

24 年全年分红率达99%，彰显持续高质量发展的自信。24 年公司实现归母净利润9.53 亿，实现经营活动净现金流11.47 亿，现金净流入规模大幅超越归母净利润表现。公司24 年度累计现金分红总额为9.43 亿，占24 年全年归属于上市公司股东净利润的99%。

盈利预测与投资评级：预计25-27 年营收分别为62.8、67.8、74.99 亿，分别同比+0.22%、+7.95%、+10.61%，归母净利润分别为10.24、11.67、12.92亿，分别同比+7.53%、+13.88%、+10.77%，对应PE 分别为19.12、16.79、15.15。考虑到公司壁垒深厚，股息率高，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：竣工下滑；二手房修复不及预期；原材料大幅涨价等；