海康威视发布2025 年度业绩快报，Q4 业绩加速释放。2025 年全年实现营收925.18 亿元（yoy+0.02%），归母净利141.88 亿元（yoy+18.46%）。

其中，Q4 单季度营收267.60 亿元，归母净利48.69 亿元，同比增速达25.83%，呈现逐季度加速态势（Q1-Q4 增速分别为6.41%、14.94%、20.31%、25.83%）。公司经营质量显著提升，经营活动现金流表现优于净利润，资本开支已过高峰期。展望2026 年，我们看好：1）公司坚定执行“以利润为中心”的经营导向，创新业务与海外市场韧性凸显；2）AI 应用技术持续推进，更多产品从导入期进入成长期。上调目标价至45 元（前值：

43.1 元），维持“买入”评级。

坚定“以利润为中心”，经营质量与回报显著提升公司主动推进全面经营策略调整，2025 年利润增速（18.46%）显著快于收入增速（0.02%）。财务健康状况大幅改善：1）现金流充沛：2025 年经营活动现金流好于净利润，且显著增长；2）资产负债表优化：持续加强回款管理，应收账款与票据总额逐季度下降；3）资本开支回落：固定资产建设高峰期已过，资本开支从2024 年高峰开始回落。此外，硬盘涨价虽带来成本压力，但公司通过观澜编码技术降本及供应链优势，净影响为小幅正贡献。

我们观察到公司“数智质量”管理模式获中国质量奖认可，看好公司运营能力长期持续提升。

AI 大模型全面覆盖，产品逐步由导入期进入成长期公司坚定专注智能物联主航道，AI 技术与场景数字化应用前景广阔。我们观察到：1）产品落地：持续推进大模型应用，已推出数百款大模型产品，方案全面覆盖云、域、边，实现物理信号向数字信号的转化与信息萃取。2）商业化进程：预计2026 年以后，将有越来越多产品从S 曲线的导入期进入成长期。3）行业应用：2025 年在城市治理、工业与能源等行业的AI 应用持续推进，助力海康机器人、汽车电子、微影等创新业务实现较快增长。

创新与海外业务双轮驱动，平滑国内主业波动

从收入结构看，2025 年公司国内主业有所下滑，但创新业务和国际主业保持增长，有效支撑整体营收持平。1）海外业务：展现出较强韧性，其中发展中国家（占海外收入约70%）增速高于发达国家；面对美加印等市场的波动挑战，公司通过拓展非视频产品（报警、显示、机器人等）及非经销业务（工业、能源行业）积极应对。2）创新业务：成为公司增长重要引擎，盈利能力显著提升。海康机器人分拆上市工作有序推进，目前处于深交所创业板等待阶段。我们长期看好公司创新和海外业务引领收入增长，平滑国内主业波动。

盈利预测与估值

我们看好公司坚定“以利润为中心”，毛利率持续提升。考虑到公司经营质量显著提升，盈利能力有望修复，上调2025/2026/2027 年归母净利润5.0%/6.0%/6.3% 至141.9/164.5/192.8 亿元， 对应EPS 分别为1.55/1.80/2.10 元。考虑到公司处于龙头地位，行业复苏中率先受益，业务稳健性高，AI 应用相关产品从导入期进入成长期，基于25x 26E PE（可比公司15.7x 26E PE），给予目标价45 元（前值：43.1 元，基于25.5x 26EPE），维持“买入”

风险提示：半导体周期下行，AI 需求不及预期，技术研发不达预期的风险。