当前A 股游戏板块估值处历史相对低位，具备高配置性价比，推荐龙头截至2021 年9 月13 日收盘，中信CS 游戏板块市盈率（TTM，中值，剔除负值）水平为21.72X，位于近年低位（近五年8.0%分位），以Wind 一致预期计算，游戏板块2021/22 年预测市盈率 20.8X/16.0X。多元因素积极驱动下，我们认为A 股上市游戏公司估值水平仍有显著上行空间，目前时点具备较高配置性价比，推荐行业龙头：完美世界、三七互娱、吉比特，以及具备业绩弹性的标的：凯撒文化。

A 股游戏龙头21H2 有望迎业绩拐点，行业内容精品化趋势持续显现我们认为，21 年A 股龙头游戏公司老游戏、次新游表现相对稳定，部分游戏下半年进入买量回收期，有望贡献业绩。据伽马数据，21H1 中国游戏市场销售收入1,505 亿元，同增7.9%，长青手游、精品手游表现良好，而随TapTap、Bilibili 等新兴渠道崛起，话语权渐向优质CP 厂商转移。A 股游戏上市公司一些重磅新品于21 年2 季度靠后期推出，部分游戏上半年仍处买量投入期，回收相对较少，叠加20H1 疫情高基数，上半年整体板块上市公司业绩有所回落，H2 有望迎业绩拐点。且多款重磅新品有望H2 上线，助力业绩增长。

监管政策逐步落地，行业整体规范化、健康化发展21 年4 月起中宣部试运行《游戏审查评分细则》，游戏质量水平重要性日益提升，同时21 年版号平稳运营，一线游戏厂商研运优势下相对具备版号申请优势。8 月30 日国家新闻总署下发《关于进一步严格管理切实防止未成年人沉迷网络游戏的通知》，规定所有网络游戏企业仅可在周五、周六、周日和法定节假日每日20 时至21 时向未成年人提供1 小时服务，同时需严格落实网络游戏用户账号实名注册和登录要求。由于未成年人收入占游戏行业收入比重仅低个位数，我们预计新监管政策对于行业实际影响有限，游戏行业精品化、全球化、多元化趋势不变。

元宇宙作为互联网下一站，VR、NFT 技术与内容迭代赋予游戏更深远价值元宇宙作为互联网下一站被越来越多的产业玩家认可，产业快速发展，游戏有望成为未来元宇宙中最重要的数字内容形式之一。Roblox 用户及时长、粘性持续健康增长；Facebook、腾讯、字节跳动等互联网大厂布局持续拓展。截至21 年8 月Steam VR 活跃用户规模保持200 万规模，《节奏光剑》、《半条命》等优质VR 游戏内容已经累计实现过亿美元的收入，未来优质内容需求将持续提升。NFT 与游戏的结合创新已经成功打造闭环经济系统雏形，有望进一步助力未来元宇宙中虚拟与现实的经济流通与价值交换。元宇宙进程推进，有望抬升相关游戏公司整体估值水平。

风险提示：新游上线进度及流水表现不及预期、游戏出海表现不及预期、行业政策变化风险等。