事件：公司发布2025 年中报，2025H1 实现营业收入239.05 亿元，同比-36.01%，实现归母净利润-25.80 亿元，亏损幅度同比扩大；2025Q2 实现营业收入132.32亿元，同比-38.12%，实现归母净利润-9.42 亿元，亏损幅度环比收窄。

差异化创新保障产品竞争力，产品价格下跌致盈利阶段性承压。

2025H1 公司通过差异化研发创新保障产品竞争力，发布了极寒、高原、干热、沙尘、湿热、海洋等全场景解决方案，同时充分发挥全球市场营销服务网络优势和品牌优势，实现电池组件出货33.79GW（含自用119MW），其中组件海外出货量占比约45.93%；但在产品价格下跌背景下组件环节收入和盈利仍面临压力，2025H1 组件营业收入同比减少38.35%至217.77 亿元，毛利率同比减少10.51个pct 至-5.98%。

研发投入规模维持高位，经营活动现金流净额转正。

公司持续加大研发创新力度，2025H1 研发投入13.88 亿元，占营业收入的5.81%；公司发布的高功率DeepBlue5.0 产品，组件转换效率达到24.8%，实现85%的双面率和出色的弱光发电能力；8 月20 日公司发布“漠蓝”专业组件，在沙戈荒项目建设中可显著降低初始投资，包括每瓦节省0.003 元的接地成本，以及在中国和中东地区分别节省0.04 元/W 和0.025 元/W 的清洗机器人投入。

2025H1 公司经营活动产生的现金流量净额达45.08 亿元。截至2025H1 末公司货币资金达260.75 亿元创近年来新高，为公司穿越周期提供坚实保障。

股权激励计划彰显公司发展信心，考核目标为26 年净利润转正。

公司发布《2025 年股票期权激励计划（草案）》，业绩考核目标为：以2024年净利润为基数，2025 年净利润减亏不低于5%；2026 年净利润为正。公司同时发布《2025 年员工持股计划（草案）》并设立了相同的考核目标，在绑定公司和员工利益的同时彰显出公司可成功穿越周期的发展信心。

维持“买入”评级：2025H1 公司盈利持续承压，审慎起见我们下调2025 年并维持26/27 年盈利预测，预计公司2025-27 年实现归母净利润-35.40/8.43/31.99亿元（原盈利预测25 年为-22.32 亿元）。公司作为一体化组件龙头，虽阶段性盈利承压但公司成本管控、供应链协调控制、全球化布局优势明显，叠加新产品放量后综合单位盈利未来有望提升，维持“买入”评级。

风险提示：外部因素影响光伏装机；竞争加剧、产能过剩；汇率波动风险；关税政策变化风险。