报告摘要：

业绩稳健增长，高端化战略成效显著。珠江啤酒近年来持续推进高端化战略，营业收入从2016 年的35.43 亿元稳步增长至2024 年的57.31 亿元，归母净利润增速自2020 年起明显加快，2024 年同比增速达29.81%。

公司产品结构持续优化，以纯生系列为代表的中高档产品表现突出，2024年97 纯生销量突破83 万吨，成为区域强势大单品。在行业销量整体承压的背景下，公司销量逆势增长，从2018 年的123.96 万吨增长至2024年的143.96 万吨，吨价亦稳步提升至3828.15 元/吨，展现出较强的销售韧性和结构升级。此外，公司产能利用率达79.98%，处于行业较高水平，人均销量、人均创收等效率指标领先同业，运营效率与精益化管理能力持续优化。

成本管控与结构升级共驱盈利提升。公司业绩增长与盈利能力改善主要得益于成本端压力缓解及产品结构优化。一方面，原材料价格2022 年后进入下行通道，大麦、包材等主要成本项价格显著回落，直接推动吨成本从2023 年高点回落至2024 年的2103.36 元/吨，毛利率提升至46.30%。

另一方面，公司通过“3+N”品牌战略聚焦高端产品，高档产品收入占比显著提升，其毛利率高达48.6%，有效拉动整体利润水平。同时，公司在费用端持续优化，销售费用率与管理费用率稳步下降，财务结构稳健，进一步增强了盈利弹性。

战略清晰，具备持续增长潜力。珠江啤酒通过跨界合作模式，不断打破行业与消费场景的边界，以赛事联动音乐等创新融合方式，实现多圈层渗透与高频曝光，有效吸引多元消费群体，持续提升品牌影响力。公司在高端化转型与区域深耕方面已形成清晰路径，产品结构与渠道效率的同步提升为未来增长奠定了坚实基础。

投资建议：预计2025-2027 年公司营收为61.4/65.33/69.12 亿元，归母净利润为9.74/10.97/12.53 亿元。从同业估值来看，行业平均估值在20 倍左右，公司销量和吨价提升均处于上行通道，享受一定估值溢价。给予公司2025 年25 倍PE，维持“增持”评级。

风险提示：产品结构升级不及预期，原材料价格剧烈波动。