核心观点:

煤炭贸易业务收缩致16 年营收下降6.17%,热电联产收入增长35.9%2016 年公司实现营收26.99 亿元,同比下降6.17%,净利润2.45 亿元,同比增长35.03%,折合每股收益0.31 元。除热电业务外,公司的煤炭贸易业务、纸品销售业务正逐步收缩,“固废处理+热电联产”异地扩张是驱动业绩增长的主要动力。受益于清园生态投产与并表,公司全年热电业务实现营收16.92 亿元(+35.9%),热电联产业务毛利润贡献率之和高达95%以上。

环保机组占比提升上网电价同比增加4.2%,热价若上调业绩弹性较大目前公司本部资源综合利用机组的热电产量约占总产量的2/3,平均上网电价同比提升4.2%,2016 年发电收入同比增长30.5%。公司本部供热价格处于低点,收购清园生态后,有望打破富阳本部供热市场低价竞争格局,热价有望上调。公司本部现有供热量约600 万吨/年,供热价格若上调10-20元/吨,则对应6000-12000 万元的利润弹性。

公司四大“固废+热电”模式基地均已投产,外延+扩产业绩高成长可期公司富阳、衢州、常州、溧阳4 个产能基地已于2016 年底全部投产。尚不考虑溧阳产能,2016 年公司供热能力2205t/h,总装机容量253MW。2016年11 月增发预案拟收购新港热电剩余股权和新港改扩建项目,并为热电设备技改和溧阳北片区热电联产项目募资共9.2 亿,同时公司拟收购常安能源92%股权,打造第五大产业基地。考虑到东港热电在建项目、溧阳产能、新港扩建供热产能提升以及常安能源的产能贡献,未来公司供热能力有望超3000t/h,装机容量有望超320MW,产能加速释放下业绩高成长可期。

内生激励+外延扩产推动业绩高增长,维持“买入”评级

若不考虑增发,预计公司17-19 年EPS 分别为0.59、0.78、0.97 元/股,对应PE 为22、17 和13 倍。董事长换帅后公司资本运作加快,实际控制人增持凸显信心,维持“买入”评级。

风险提示热力需求波动导致利润率波动;项目扩产进度低于预期;增发进度低于预期。