事件：公司发布2023 年三季报。2023Q1-Q3 公司实现营收94.7 亿元，同比-6.4%，归母净利8.1 亿元，同比-77.2%，扣非归母净利7.6 亿元，同比-78.4%。单季度看，2023Q3 公司实现营收32.6 亿元，同比-20.8%，环比+2.4%，归母净利-1.4 亿元，同比-111.2%，环比-140.1%，扣非归母净利-1.6 亿元，同比-112.2%，环比-144.6%。

分析：外购矿价格下跌滞后，锂盐业务成本倒挂出现亏损。1）据亚洲金属网数据，2023Q3 电氢不含税均价21.0 万元/吨，环比-20.5%，电碳不含税均价22.1 万元/吨，环比-0.4%，而锂精矿（SC6）到岸均价3360 美元/吨，环比-19.2%，仍处高位，假设不考虑折扣，理论上外购矿电氢单吨生产成本19.0 万元、电碳单吨生产成本21.3 万元。目前公司锂精矿原料依赖与Allkem、Core 等澳矿企业签署的包销协议，矿端价格下跌滞后，锂盐价格快速下跌，公司锂盐业务成本倒挂出现亏损。2）展望2023Q4，随着澳矿价格快速下跌，预计锂盐冶炼端成本压力或将有所缓解，盈利能力有望边际改善。

经营性现金流：2023Q1-Q3 公司经营性现金流净额-1.6 亿元，同比-13.8亿元，其中2023Q3 经营性现金流净额-0.4 亿元，环比+3.3 亿元。主要由于锂盐价格快速下跌，而锂精矿价格下跌滞后，购买锂矿的现金流支出相对增加。

自有矿进度：2022 年公司在津巴布韦和纳米比亚布局自有锂矿，其中津巴布韦Kamativi 矿一期采矿产能30 万吨，预计2023Q4 投产，二期采矿产能200万吨，预计2024 年3 月建成，投产后锂精矿合计产能35 万吨；纳米比亚项目拥有4 个锂矿矿权，目前勘探中。

核心看点：1）自有矿即将放量：公司在津巴布韦布局的Kamativi 矿2024年将投产放量，自有矿有望缓解锂盐业务成本压力，改善盈利能力；2）氢氧化锂龙头，锂盐产能加速扩张：2023Q1 雅安二期3 万吨电氢产线已投产，目前锂盐产能合计7.3 万吨，雅安三期10 万吨锂盐项目（6 万吨电氢+4 万吨电碳）已启动，预计2024 年底建成投产，投产后锂盐产能将大幅扩张至17 万吨；3）在手订单充足，保障产能如期消化：公司锂盐产品主要为氢氧化锂，客户口碑良好，2022 年公司积极调整客户结构，海外客户份额获得较大提升，与LG、特斯拉、宁德时代等产业链头部企业签订长期供货协议，保障扩张产能如期消化，看好龙头客户良好的履约能力。

投资建议：公司在津巴布韦布局的自有锂矿2024 年放量，锂盐产能持续扩张，与产业链龙头客户签订长期供货协议，民爆业务贡献稳定利润，我们预计公司2023-2025 年归母净利8.5、7.8 和13.1 亿元，对应10 月27 日收盘价的PE为19、21 和13 倍，维持“推荐”评级。

风险提示：锂价超预期下跌，海外锂矿项目、锂盐扩产项目进度不及预期。