25Q4 公司收入/归母净利润同比+2.04%/-26.06%，淡季收入平稳，利润承压主要系毛利率+费用投放拖累。公司加大新品市场推广，提升渠道管控和内部管理效率，使得发展更加稳健，未来增长驱动一方面来自新渠道拓展，与山姆、小象等合作推出定制产品；另一方面也在积极寻找潜在外延并购目标，拓展产品及渠道能力。26 年成本压力下，公司也有对部分非主力商超产品提价的考量，有望带动吨价提升。当前市场预期低，行业看中长期增速预期放缓，公司账上现金充足，分红率稳步提升，建议关注潜在提价+并购催化，逢低布局。我们预计26-27 年公司EPS 分别为0.69 元、0.72 元，对应26 年估值18X，维持 “强烈推荐”评级。

Q4 公司收入/归母净利润同比+2.04%/-26.06%。涪陵榨菜公布2025 年度报告，公司实现营业收入24.32 亿元，同比增长1.88%，实现归母净利润7.68亿元，同比下降3.92%，实现归母扣非净利润6.98 亿元，同比下降4.67%。

Q4 看， 公司实现收入/ 归母净利润分别4.33 亿元/0.95 亿元， 同比+2.04%/-26.06%。25Q4 公司现金回款6.74 亿元，同比+6.0%，快于收入增速，经营性现金流净额2.10 亿元，同比-35.5%，合同负债0.94 亿，同比+76.8%，主要系报告期公司预收货款增加。公司25 年现金分红4.85 亿，分红率63.1%，相比24 年有所提升。

榨菜业务稳健，萝卜增长亮眼。25 年公司榨菜收入20.59 亿，同比+0.74%（量+0.4%，价+0.4%），毛利率55.79%，同比+1.24pcts；萝卜收入0.57亿，同比+24.78%（量0%，价+24.8%），报告期公司重点推进工艺优化与包装升级，丰富产品规格与口味，着力打造具有市场竞争力的萝卜大单品，单价显著上升，销量基本持平，毛利率20.45%，同比-0.3.99pcts；泡菜收入2.14 亿元，同比-6.85%（量-8.8%，价+2.1%），毛利率30.35%，同比+2.51pcts；其他产品收入0.04 亿，同比-2.59%，毛利率32.49%，同比-7.29pcts。分区域看，华南/华东/华中/华北/中原/西北/西南/东北分别收入6.62 亿/4.29 亿/3.23亿/2.49 亿/2.17 亿/1.83 亿/2.21 亿/0.88 亿， 同比+1.81%/-0.89%/+5.15%/-0.60%/+2.54%/+5.92%/-0.45%/ -0.29%，出口端收入0.56 亿，同比+17.62%。分销售模式看，经销/直销分别收入22.53 亿/1.75亿，同比+0.69%/+15.45%，经销收入占比超90%。25 年末经销商数量净减190 家至2442 家，主要由于报告期内公司为整顿市场秩序，持续对布局不合理、渠道冲突的经销商进行优化清理。

Q4 毛利率承压+费用率提升，净利率下滑。25 年公司毛利率51.63%，同比+0.64pcts，公司上半年享受成本红利，下半年成本同比回归正常，同类品牌（如吉香居、鱼泉）加速渠道下沉，跨界企业（如海天、李锦记）切入酱腌菜赛道，不断挤占市场，同质化竞争导致毛利率压力增加，销售费用率15.77%，同比+2.2pct，主要系市场推广及电商费用大幅增加，管理费用率3.44%，同比-0.50pct，薪酬、折旧与摊销下降为主，净利率31.58%，同比-1.9pcts。单Q4 看，公司毛利率为41.9%，同比-1.45pcts，主要受竞争加剧导致毛利率承压；销售费用率14.8%，同比+2.54pct；管理费用率5.1%，同　　比-2.45pct，其中；净利率21.9%，受毛利率下滑及销售费用攀升拖累，同比-8.34pcts。

投资建议：费用加大拖累利润，关注潜在提价+并购催化，维持“强烈推荐”评级。Q4 公司收入/归母净利润同比+2.04%/-26.06%，淡季收入平稳，利润承压主要系毛利率+费用投放拖累。公司加大新品市场推广，提升渠道管控和内部管理效率，使得发展更加稳健，未来增长驱动一方面来自新渠道拓展，与山姆、小象等合作推出定制产品；另一方面也在积极寻找潜在外延并购目标，拓展产品及渠道能力。26 年成本压力下，公司也有对部分非主力商超产品提价的考量，有望带动吨价提升。当前市场预期低，行业看中长期增速预期放缓，公司账上现金充足，分红率稳步提升，建议关注潜在提价+并购催化，逢低布局。我们预计26-27 年公司EPS 分别为0.69 元、0.72 元，对应26年估值18X，维持 “强烈推荐”评级。

风险提示：需求下行、成本上涨、行业竞争阶段性加剧等