事件：2024 年公司实现营业收入112.1 亿元，同比+0.10%；归母净利润15.8亿元，同比-8.97%；扣非归母净利润14.6 亿元，同比-8.08%。其中，24Q4公司实现营业收入38.2 亿元，同比+16.78%；归母净利润3.8 亿元，同比+4.28%；扣非归母净利润3.8 亿元，同比+26.93%。25Q1 公司实现营业收入20.8 亿元，同比-7.20%；归母净利润3.4 亿元，同比-14.66%；扣非归母净利润3.1 亿元，同比-11.13%。分红方面，拟向全体股东每10 股派发现金红利5 元（含税），共计拟派发现金股利4.7 亿元，24 年现金分红总额9.4 亿元，对应分红比例59.9%。公司发布25 年股票期权激励计划（草案），拟授予的股票期权608 万份（占总股本的0.64%），授予股票期权的行权价格17.58 元/份，激励对象人数总数372 人。解锁目标25/26/27 年净资产收益率不低于13%或以2024 年营业收入为基数，营业收入增长率不低于同行业均值。

点评：

充分受益以旧换新，线下渠道表现亮眼。受换新周期与国家补贴政策的双向利好，24 年国内烟灶品类稳中有增，品需品类显著增长，尤其是8、9月份政策落地以来厨电需求改善。同样，公司24Q4 收入修复明显、产品结构显著优化，其高端厨电定位充分受益补贴背景下消费者对于高价高质产品的偏好。分渠道看，公司2024 年代销渠道收入同比+21%，经销渠道收入同比-19%，直营渠道收入同比-3%，工程渠道收入同比-19%。分品类看，公司2024 年油烟机收入同比+3%，燃气灶收入同比+4%，一体机收入同比+2%，洗碗机收入同比+4%。

毛利率边际改善，静待销售费用落地生效。2024 年公司整体毛利率49.7%，同比-1.0pcts，但下半年毛利率已同比转正，我们预计政策带动的产品结构升级有所贡献；费用端，24 年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为27.5%/4.5%/3.7%/-1.6%，同比+0.7/+0.3/+0.2/+0.1pcts；综合影响下，公司2024 年实现归母净利率14.1%，同比-1.4pcts。25Q1 公司整体毛利率52.7%，同比+2.1pcts，整体趋势向好；费用端，25Q1 销售/管理/研发/财务费用率分别为30.7%/4.7%/3.0%/-1.7%，同比+3.9/+0.4/-0.1/+0.7pcts，销售费用高企影响盈利，后续有望逐渐落地生效助力市场开拓；最终25Q1 实现归母净利率16.4%，同比-1.4pcts。

投资建议：公司传统烟灶龙头地位稳固，渠道与品牌力优势显著；洗碗机等品类长期渗透空间广阔，名气子品牌、ROKI 数字厨电等逐步贡献收入增量。我们看好公司优质出众的经营能力，预计25-27 年归母净利润为16.8/18.9/21.1 亿元（25-26 年前值18.0/19.8 亿元，考虑Q1 收入利润同比下滑，下调全年预期），当前市值对应市盈率11.0x/9.8x/8.8x，维持“买入”评级。

风险提示：集成灶等新品类销售、拓店进度不及预期；原材料价格上涨的风险；房地产市场波动的风险；市场竞争加剧的风险。