恺英网络发布2026 年半年度报告。2026H1 实现营业收入47.97 亿元，YoY+86.06%；实现归母净利润14.28 亿元，YoY+50.34%；扣非归母净利润11.67 亿元，YoY+24.31%；经营活动净现金流14.63 亿元，YoY+98.66%。单季度来看，公司26Q2 实现收入25.75 亿元，YoY+110.2%/QoQ+15.9%；实现归母净利润6.48 亿元，YoY+50.0%/QoQ-17.0%；实现扣非归母净利润6.21 亿元，YoY+47.0%/QoQ+13.9%。

游戏业务为增长主力，新品发行带动销售费用率提升。2026H1 移动游戏收入41.64 亿元，同比+96.8%，占收入86.8%；用户平台收入6.10 亿元，同比+44.2%；境外收入1.92 亿元，同比-4.8%。

26Q2 销售费用约9.17 亿元，同比+125.0%、环比-5.1%，销售费用率较Q1 下降7.9pct 至35.6%。

公司积极布局发行业务并取得成效，带动收入规模显著提升，对应销售投放有所增加，随着产品推广期结束，预计销售费用率或有所降低。公司平台业务经营稳健，旗下游戏盒子持续深耕传奇游戏垂类赛道，依托独家传奇系列IP 的授权优势，进一步巩固了在国内传奇游戏领域的头部平台地位。

IP 储备丰富，持续推动AI 布局。公司通过引入IP 策略积累了大量IP 授权，包括机动战士敢达系列、信长之野望、热血江湖、龙族等，有望形成长期增长动能；公司积极拥抱AI 技术，旗下杭州极逸推出AI 全流程开发平台SOON，实现游戏动画渲染、场景建模、剧情脚本生成等环节的效率提升，降低研发成本；旗下恺顽科技打造治愈系AI 潮玩品牌《暖星谷梦游记》，进一步拓展AI 业务边界。

盈利预测和投资建议。我们看好公司在核心游戏赛道的稳固地位以及传奇盒子平台带来的高增长。预计公司2026-2028 年归母净利润分别为27.88、30.69、34.56 亿元。参考可比公司，考虑到公司发行业务的高增长和平台业务的高利润率，给予公司2026 年PE 估值18X，对应合理价值23.49 元/股，维持“买入”评级。

风险提示。产品上线不及预期、行业竞争加剧、政策监管趋严。