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4 月18 日，公司发布2024 年报，公司全年实现营业收入280.89 亿元，同比减少3.06%；归母净利润44.55 亿元，同比增长102.03%；扣非归母净利润43.09亿元，同比增长128.8%；其中第四季度，公司实现营业收入72.94 亿元，同比增长9.99%，环比增长4.04%；归母净利润13.71 亿元，同比增长141.43%，环比增长35.72%；扣非归母净利润13.48 亿元，同比增长143.42%，环比增长34.83%。

同日，公司发布2025 年一季报业绩预告，预计实现净利润约10.5 亿元，同比增长46%，扣非归母净利润10.3 亿元，同比增长46%。

评论

电解铝量价齐升，24 年全年归母净利创历史新高。2024 年，国内铝锭、广西氧化铝均价分别为1.99 万元/吨、4060 元/吨，同比+6.6%、37%，其中第四季度国内铝锭、广西氧化铝价格分别为2.05 万元/吨、5312 元/吨，分别同比+8.3%、+76.5%，环比+5.0%、+35.6%。受益于铝锭和氧化铝价格上行，公司自产电解铝平均销售价格约为19800 元/吨（含税），同比上升约6%，自产氧化铝平均销售价格约为4000 元/吨（含税），同比上升约40%，带动公司全年实现归母净利润44.55 亿元，同比增长102.03%，其中第四季度公司实现归母净利润13.71 亿元，同比增长141.43%，环比增长35.72%。其中24 年新疆生产建设兵团第八师天山铝业净利润为28.6 亿元，靖西天桂铝业净利润为17.83 亿元。

公司电解铝、氧化铝、自发电量及铝箔产量均创历史新高。2024 年，公司电解铝产量117.59 万吨，同比增加约1%；氧化铝产量227.89 万吨，同比增加7.55%；公司自发电机组运行良好，全年发电超138 亿度，同比增加约2.5%；阳极碳素产量54.89 万吨，同比减少8.35%；加工板块方面，高纯铝产量2.81万吨，同比减少34.35%；铝箔及铝箔坯料产量4.61 万吨，同比增加超4000%。

2025 年，公司计划原铝产量116 万吨、发电量130 亿度、氧化铝产量240 万吨、预焙阳极产量55 万吨、铝土矿产量300 万吨、高纯铝产量2 万吨、铝箔及铝箔坯料产量15 万吨。

公司一体化项目稳步推进，未来一体化优势显著。印尼铝土矿方面，公司已完成 PT Inti Tambang Makmur100%股份交割，间接获得三个铝土矿开采权，预计2025 年公司将逐步开展采矿作业；印尼氧化铝方面，公司2025 年初已取得印尼环评审批，公司正在推进征地、场平、码头等各项项目前期建设工作；几内亚铝土矿已进入生产开采阶段，所产铝土矿陆续发运回国。此外，公司铝箔深加工生产线一期16 万吨，预计2025 年将完成全部设备安装调试及产能爬坡，伴随上下游一体化共同延伸，公司一体化成本优势有望持续提升。

2025 年一季度，公司量价齐升叠加降本增效，业绩大幅增长。2025 年一季度，公司自产氧化铝及铝锭对外销售均价以及销售量同比均实现提升，生产成本同比涨幅小于销售价格涨幅，氧化铝板块及电解铝板块利润同比实现增长，此外公司积极推进节能降耗及降本增效，物流费用及财务费用同比下降，预计一季度实现净利润约10.5 亿元，同比增长46%。

投资建议：考虑电解铝和氧化铝变动，我们预计公司2025-2027 年实现归母净利润分别为46.47 亿元、54.63 亿元、62.67 亿元（25-26 年前值为45.15 亿元、49.26 亿元），分别同比增长4.3%、17.6%、14.7%。我们看好公司一体化布局逐步完善带来的成本优势，考虑公司历史估值和可比公司估值情况，我们给予天山铝业2025 年9 倍市盈率，目标价为9.0 元，维持“推荐”评级。

风险提示：国内经济复苏不及预期；铝价和氧化铝价格大幅波动；公司项目释放不及预期。