投资要点：

事件：2025 年6 月7 日公司公告，公司董事会会议审议通过了《关于<公司140 万吨电解铝绿色低碳能效提升>的议案》，同意公司利用石河子厂区东侧预留场地，对公司140万吨电解铝产能进行绿色低碳能效提升改造。项目完工后，公司电解铝产量将提升至140万吨/年左右，铝液综合交流电耗将达到行业领先水平。本项目建设期暂定10 个月，建设投资约22.3 亿元。

电解铝产量预计提升，电力成本有望下降。公司拥有140 万吨电解铝产能指标，目前已建成120 万吨产能，实际年产量116 万吨左右，尚有24 万吨提升空间。本次电解铝绿色低碳能效提升项目完工后，公司电解铝产量有望大幅提升。此外，该项目采用全石墨化阴极炭块和新式节能阴极结构技术，电流效率更高，项目完工后，公司铝液综合交流电耗有望降低，电力成本有望下降。

一体化布局稳步推进，原材料成本仍有下降空间。1）铝土矿：几内亚600 万吨项目已进入生产开采阶段，所产铝土矿正陆续发运回国；印尼项目正进行三个矿区的详细勘探工作，2025 年将逐步开展采矿作业；此外公司在广西已取得铝土矿资源及采矿权证，将进入实质开采阶段。2）氧化铝：公司境外子公司计划投资15.56 亿美元在印尼规划建设200 万吨氧化铝产线，其中一期100 万吨被列入印尼国家战略项目清单，2025 年初已取得印尼环评审批。

供给刚性和内需政策对冲关税影响，铝价仍有支撑。国内电解铝产能已逼近“天花板”，截至2025 年5 月国内建成产能4520 万吨，产能利用率高达97.6%，产量增长空间有限，而海外增量释放缓慢、再生铝受制于废铝供应，同时国内逆周期政策有望对铝需求形成支撑，在全球低库存现状下，铝价仍有支撑。

维持“买入”评级。公司产业链一体化优势明显，区位及资源优势保障生产成本，我们预计公司海外项目有望进一步加强成本优势。考虑到公司电解铝待建指标建设有望提供量增，且公司电力成本有望下降，因此上调25-27 年盈利预测，预计25/26/27 年归母净利润为50.2/61.0/71.7 亿元（原25/26/27 年预测为45.4/57.8/66.2 亿元），对应PE分别为8/6/5，维持“买入”评级。

风险提示：电解铝下游需求不及预期；原材料成本大幅波动；海外电解铝投产超预期。