2024 年业绩低于我们预期

公司公布2024 年业绩：营收215.14 亿元，同比-8.6%，实现归母净利润7.72 亿元，同比-34.51%。4Q24 实现营收56.27 亿元，同比-14.4%，实现归母净利润1.17 亿元，同比-59.7%。2024 年业绩低于我们预期，主要由于毛利率低于预期以及减值扰动。

1）产销量小幅增长：公司全年产、销量分别实现451 万吨、433 万吨，同比+0.5%、1.8%，全年产能利用率为88.4%（同比-3.1ppt），其中4Q24 公司实现产量114 万吨（同比-8.8%/环比持平）。2）竞争加剧，毛利有所下滑：我们估算2024 年公司钢结构吨毛利为394 元/吨（同比-88 元），主要系竞争加剧、钢价下行所致；其他收入吨毛利为119 元/吨（同比-15 元）；其中4Q24 吨毛利为529 元/吨（同比/环比-40、+82 元）。3）智能化持续投入，费用有所上升：2024 年公司加速智能化改造进程，折旧&吨研发均在上行通道，24 年吨研发费用攀升至171 元/吨，其他吨管理、销售费用同比+3/-2 元至78/33 元/吨。4）减值有所扰动，利润承压：24 年公司信用/资产减值分别为5741/418 万元（较23 年多计提约1.2 亿元），使得利润承压，全年吨净利为178 元/吨（同比-100 元），扣非吨净利同比-94 元至111元/吨。5）现金流存在一定压力：全年公司经营现金净流入5.73 亿元，同比-47.8%，其中应收账款周转天数同比+19 天至69 天，库存周转天数同比+23 天至169 天。6）负债率增加：由于公司加大智能化投入、资本开支较高，公司净负债同比+16.5 亿元至71.3 亿元，对应资产负债率同比+1.4ppt至61.9%，净负债率同比+14.5ppt 至74.1%。

发展趋势

行业竞争加剧空间有限，待需求回暖以及智能化效益释放。展望未来，我们认为近年来因需求下滑、钢价下跌，行业吨加工利润持续收缩，但当下行业竞争加剧空间有限，行业单吨利润下滑幅度相对可控；往后看，若钢价修复、需求回暖，则有望带来较大的吨利润弹性；同时，公司持续加大智能化改造（2024 年研发费用同比+5.7%），短期或对成本有一定影响，但长期将推动公司产能释放、提升规模优势，我们看好在未来1-2 年内，公司智能化改造后产能利用率提升、成本优势提升，助力公司穿越需求压力周期。

盈利预测与估值

我们维持25 年盈利预测基本不变，引入26 年盈利预测11.4 亿元，当前股价对应2025/26e P/E 为13/12x；公司作为行业龙头，我们维持跑赢行业评级，市场风险偏好提升下，我们上调目标价41%至24 元，目标价对应2025/26e P/E 为16x/14x，隐含21%的上行空间。

风险

需求不及预期风险；钢材价格大幅波动；智能化改造进度不及预期。