核心观点：

行业总览：基建板块加速下滑、房建板块权重股企稳，国际&化学工程延续景气。根据iFinD，SW 建筑板块25H1 营业收入39709 亿元，同比-5.9%，归母净利润914.8 亿元，同比-6.7%；25Q2 单季度营业收入20323 亿元，同比-5.61%；归母净利润454.5 亿元，同比-4.6%。分板块看，房建、化学工程板块表现优异，基建、国际工程、工程咨询板块业绩承压，或受基建资金到位率低叠加地产景气度低影响。25H1 现金流稳定，25Q2 经营性现金流同比多流入258 亿元。分区域看，建筑央企、专业工程、钢结构等公司普遍加速出海。

建筑央企：PPP 新政下资产质量及回款有望改善，聚焦安全，加快产业链延伸、新领域拓展。（1）八大建筑央企：25H1，八大建筑央企实现营收3.28 万亿元/同比-4.4%，归母净利润769 亿元/同比-7.5%。经营活动净流出略有扩大、投资压降，自由现金流同比少流出256 亿元。24 年末八大建筑央企中多家PPP 相关资产占比超过20%，有望受益PPP 新政推行。继续加速海外业务拓展，25H1 境外新签合计同比+16%。（2）二级建筑央企： 25H1，二级建筑央企营收同比-10.2%，归母净利同比-11.5%，毛利率提升0.3pct 至12.2%。在传统优势领域需求阶段性承压背景下，二级建筑央企加快产业链上下游拓展、依托既有技术拓展新领域，并加大海外业务拓展，25H1，二级建筑央企海外营收同比+8.6%，占比达20%。

地方国企：部分路桥国企业绩稳健，新疆国企增速亮眼。25H1，建筑地方国企营业收入 3925 亿元，同比-14.4%；归母净利润81.3 亿元，同比-14.7%；毛利率 10.1%，同比+0.2pct。部分路桥国企业绩稳健，如浙江交科/+6.4%、山东路桥/+0.9%；新疆区域国企增速亮眼，新疆交建业绩增速255.2%，北新路桥营收增速20.4%。

钢结构：钢价回落致板块业绩承压，差异化经营、个股业绩进一步分化。精工钢构订单及业绩均实现同比增长，主要由于海外订单高增。

投资建议：基于我们在2025 年中期策略中提出的“三变—需求/资金/政策之变”和“两不变—PB&ROE 选股、下游景气度投资”，重申投资三主线：1.安全投资：推荐中国化学/东华科技/三维化学/易普力/利柏特/中粮科工/华电科工/太极实业，关注中国核建/中国通信服务/深桑达A。2.区域协调发展&化债：推荐中国建筑/四川路桥/山东路桥/隧道股份/安徽建工/浙江交科，关注新疆交建、北新路桥。3.工程服务出海：

推荐中国交通建设(H)/中国建筑国际/中国化学/中材国际/中钢国际/圣晖集成/亚翔集成，关注北方国际/中工国际/中铝国际/中石化炼化工程。

风险提示：公司订单不及预期；项目推进放缓；基建投资不及预期。