核心观点：

同是利率和投资下行通道，美德建筑股表现强于日本

降息使得无风险收益率下降，股票价格将有所上升。这能解释日本建筑股票的反弹。美德建筑股表现好还有更深层次的原因：并购能为建筑行业带来新的活力，美国和德国建筑企业并购整合比日本多出很多。建筑企业并购的方向也决定了建筑公司的估值，美国和德国向国家鼓励的环保产业转型，而日本建筑公司向景气下行的房地产转型。面积相似、国内建筑市场容量接近的德、日两国，德国公司海外发展明显好于日本。

我国建筑行业未来发展更像当年的美德两国

中国的经济形势十分类似美、日、德三国当年的情况。关键点上，建筑行业债务直接融资量在下降，偏好定向增发的企业越来越多。14年我国建筑行业并购数量大幅超过日本，但与美国、德国同一时期数量仍有差距，不过正在进行的企业很多。并购的方向上目前环保和建筑工程内部的兼并正在增加。“一带一路”、高铁出海将成为“走出去”战略的重要方式。总之，我国建筑行业表现可能更像当年的美国和德国。

投资建议

固定资产投资的持续下行彰显了政府对改革的决心。由于2014年是投资快速下降的元年，我们对建筑行业2015年的业绩和订单表示一定程度的担忧，传统业务超预期的下沉应给予足够关注。总体来说，预计大型建筑公司有着更好的经营稳定性。参考国外经验和我国国情，我们从“并购转型”、“走出去”与“改革和融资预期”三条主线进行选股：

并购转型：苏交科、中化岩土。

走出去：中材国际、中工国际、中国中铁、中国铁建、中国交建、中国建筑。

改革和融资预期：中国铁建、中国交建、上海建工、安徽水利。

风险提示

经济下行速度过快使传统业务超预期下沉;企业转型不及预期。