AI 行业新一轮范式，Coding 开启Agent 时代；内容行业深度应用。我们认为2022 年以来，大模型经历了四轮迭代：（1）文生文开启问答时代（用户广度膨胀），（2）上下文能力与视觉能力补全（数据容量膨胀），（3）推理与思维链时代（深度信息量膨胀），以及当下的（4）Agent 时代（自规划、自执行）。AI 解决问题能力大幅提升的同时，Token 消耗量非线性增长。当下国产模型也在体现更强的性价比和追赶能力，如智谱GLM5.2 在上线后得到了开源社区的广泛认可。Agent工具的完善也在带来更加深度的降本增效，推动内容供给天花板打开。

互联网的AI 投入期，静待商业化闭环；长期看好优质生意的价值。社交端看微信开启AI 助手内测，功能覆盖辅助社交+生活助手；腾讯的AI 办公工作台Work Buddy 在效率场景有较好的变现潜力。短视频平台保持视频模型领先，字节Seedance2.0 和快手可灵3.0 的ARR 规模保持强劲增长。我们认为头部互联网的商业模式仍然优质，等待释放期。音乐流媒体短期竞争有所加剧，未来商业模式可能会出现一定的分层。此外IP 潮玩龙头持续升级互动场景，扩宽IP 培育。

游戏行业竞合趋缓，景气度持续；关注修复。2025 年游戏板块同比高增长，景气度改善趋势延续。

根据游戏工委数据统计，2026 年前5 个月，中国游戏市场实际销售收入为1584.16 亿元，YoY+12.3%；景气度其实仍在，关注利润释放后的估值修复。

广告营销由AI 赋能，效率需求与AI 能力耦合。对媒体端来说，AI 广告架构的搭建以及对广告检索、排序的作用显著，有助于实现广告与用户更加精准的匹配。对程序化广告平台，AI Infra 建设显著增强了模型迭代能力，带来了收入加速增长的飞轮和利润率的提升，如近几年的AppLovin 与汇量科技。

影视行情围绕头部单片展开，出版观察教辅压力。截至2026 年6 月24 日，SW 影视院线指数较2026年初下跌24.76%，跑输SW 传媒指数3.82 个百分点，跑输沪深300 指数29.53 个百分点。我们预计今年暑期档票房大盘同比持平微增，但部分头部片有望取得更好的成绩；预计票房第一梯队影片为《欢迎来龙餐馆》、《转念花开》等。而教育出版公司自25 年下半年（秋季学期）以来受到教辅政策执行力度普遍趋严的影响，业绩普遍承压，板块整体下行；等待周期。

投资建议：AI 与互联网侧，我们看好国产模型的追赶能力，建议关注；此外长期看好商业模式仍然优质且存在AI 改造潜力的公司；如腾讯、阿里、快手以及泡泡等；等到新一轮释放期。传媒侧看好景气度方向。如游戏板块实际仍在景气度周期内，等待业绩释放；推荐巨人网络、世纪华通、恺英网络、网易、吉比特以及完美世界等。广告营销建议关注可能受益于AI infra 改造的汇量科技，业务稳健的分众。影视院线建议关注暑期档的儒意电影、横店影视、中国电影、大麦娱乐、猫眼娱乐等；AI 影视关注华策影视、中文在线。出版关注股息率较高的中南传媒、中原传媒等。

风险提示。板块系统性风险、政策监管风险、游戏公司技术性风险。