事件： 2024 年公司收入/ 归母净利润分别为71.31/8.49 亿元（ 同比+4.79%/+5.82%）；24Q4 公司收入/归母净利润分别为23.74/2.23 亿元（同比+1.99%/-24.79%）。25Q1 公司收入/归母净利润分别为15.71/0.77 亿元（同比-13.76%/-67.88%）。

24 年主要产品稳健增长，坚果和其他产品贡献增量。24 年葵花子/坚果类/其他产品营收43.81/19.23/7.73 亿元，同比+2.60%/+9.74%/+8.04%。公司重点打造打手瓜子第一品牌，同时推出打手系列产品——打手花生，通过不断进行产品优化，销售额快速增长。公司高端瓜子产品“葵珍”通过高端会员店、精品超市等新渠道的拓展，销售额持续增长。坚果品类持续聚焦小黄袋每日坚果，推出全坚果产品；坚果礼产品通过不断丰富产品矩阵，销售规模持续增长。

量贩等新渠道增速较快，传统渠道略有承压。24 年南方/北方/东方/电商/海外营收22.66/13.43/21.21/7.79/5.69 亿元， 同比+3.88%/-3.25%/+9.47%/+8.86%/+10.28% ， 电商/ 海外占比提升至10.92%/7.98%。经销商数量同比-99 家至1380 家，平均经销商收入同比+6%至411 万元/家。渠道看，直营增速38%，占比提升至21%；公司同时积极拓展新渠道，包括 TO-B 团购业务、餐饮渠道合作等。24 年终端网点数量超 49 万家；海外市场，公司持续深耕东南亚市场，加拿大市场进驻Costco 渠道。

利润率有所承压， 费用率投放加大。24 年公司毛利率/ 净利率同比+2.02/+0.12pct 至28.78%/11.92%；24Q4 因天气原因瓜子原料价格上涨，公司同时使用了上一季的储备原料和新一季的采购原料，综合成本有所上升。销售费用率/管理费用率/财务费用率同比+0.93/+0.07/+0.05pct 至9.99%/4.32%/-0.96% 。25Q1 毛利率/ 净利率同比-10.97/-8.29pct 至19.47%/4.93% ； 销售费用率/ 管理费用率/ 财务费用率同比-1.75/+0.90/+0.98pct 至10.60%/4.64%/-0.95%。

投资建议：产品层面，随着公司瓜子产品不断向海外及国内低线市场渗透，坚果系列产品积极拓宽销售渠道。渠道层面，随着公司持续拓展县城经销商，坚定把握零食量贩渠道红利，同步进行渠道精耕，“百万终端”计划有望稳步推进。根据24 和25Q1 财报，我们调整盈利预测，预计公司25-27年实现营收为74/78/82 亿元（25-26 年前值为88/98 亿元），同增3%/6%/5%；归母净利润为7.2/8.5/9.2 亿元（25-26 年前值为13.2/15.8 亿元），同比-15%/+18%/+8%，对应PE 分别为17X/14X/13X，长期看公司仍有望提升业务增长质量，维持“买入”评级。

风险提示：行业竞争加剧风险；渠道拓展不及预期风险；原材料价格波动等风险