事件：公司发布公告，2025 年实现营收65.7 亿元，同比-7.8%；归母净利润3.2 亿元，同比-62.5%；扣非归母净利润2.5 亿元，同比-67.7%，接近预告上限。26Q1 实现营收22.2 亿元，同比+41.5%；归母净利润1.7 亿元，同比+117.8%。公司拟每股派息1 元，2025 全年分红率156%，股息率4.6%。

主业经营修复叠加新渠道拓展，26Q1 收入明显改善。2025 全年，公司收入同比-7.8%，主要系宏观需求承压、外部渠道变化叠加春节错期影响。分产品看，葵花子/坚果类/其他产品收入分别同比-8.2%/-8.4%/-10.1%，重点的打手瓜子、葵珍等实现增长。分渠道看，经销和其他渠道收入同比-19.4%，数字化平台服务终端网点数量约56 万家，同比+14%；直营渠道收入同比+37.0%，布局零食量贩、会员店、即时零售与电商取得持续突破。26Q1，公司收入同比+41.5%，若剔除春节错期因素，25Q4+26Q1 同比+8.9%，环比25Q3 明显改善，判断瓜子与坚果均实现修复，新渠道亦延续高增。

葵花籽成本回落叠加规模效应，26Q1 盈利能力提升。2025 年，公司归母净利率4.8%，同比-7.1pcts。具体拆分来看，毛利率为23.4%，同比-5.4pct，主要系葵花籽和坚果原料成本上升；销售费用率为11.2%，同比+1.2pcts，主因公司主动调整产品与渠道结构，加大新品研发和势能渠道的费投；管理费用率为4.8%，同比+0.5pct。26Q1，公司归母净利率为7.6%，同比+2.7pcts。

具体拆分来着，毛利率为25.1%，同比+5.6pcts，得益于新采购季葵花籽价格有所下降；销售费用率为11.7%，同比+1.1pcts，延续费用投放；管理费用率为3.7%，同比-1.0pcts，得益于规模效应释放。

经营拐点逐步兑现，全年修复趋势有望延续。短期来看，伴随公司持续拓展新兴渠道，收入改善的趋势有望延续，26Q2 冰淇淋、魔芋等新品铺货亦有望贡献增量；同时葵花籽采购成本回落、坚果竞争趋缓&产品结构升级，有望推动盈利持续改善。中长期看，1）公司开展传统渠道网点精耕，核心渠道有望逐步企稳；2） 积极探索第三曲线，不断优化新品推出机制，为后续增长夯实基础；3）稳步拓展海外市场，远期成长空间充足。

投资建议： 预计2026~2028 年收入分别为75/81/86 亿元， 分别同比+14.3%/7.4%/6.3%， 归母净利润分别为7/8/9 亿元， 分别同比+108.9%/18.5%/14.8%， 当前股价对应PE 为18/16/14X，维持“ 推荐”评级。

风险提示：需求持续下行的风险，竞争加剧的风险，食品安全的风险。