公司重点产品《原始征途》正式版于1 月10 日正式上线，或将带动游戏流水大幅上升。我们预计公司 24、25 年净利润分别为 14.41/16.33 亿元，对应估值15.3/13.5X PE，维持“强烈推荐”评级。

点评：

“征途”全系列产品经营稳健，原始征途正式版上线。正式版由巨人网络董事长史玉柱先生亲自带队改版，实现了技术革新，首次推出小程序版本，支持PC 端、移动端APP 和小程序多端登录、兼容和互通。玩家可通过手机、电脑等设备随时随地开启游戏，与好友并肩作战参与万人国战，极大提升游戏体验。同时，AI 技术将更深入地参与未来NPC 与玩家的互动。在正式版中，开放式经济系统升级显著，游戏大幅增加高价值道具产出量，降低获取门槛，玩家完成日常任务即可免费获得重要资源，轻松实现边玩游戏边赚钱。此外，正式版对拍卖行交易系统进行了优化，为玩家提供安全自由的交易环境。《王者征途》小程序游戏于23 年末启动测试，2 月上线后流水连续 5 个月环比增长，在微信小游戏畅销榜排名最高至第四。此外，征途全系近10 款成熟产品整体经营表现稳健。

休闲竞技赛道持续创新。《球球大作战》延续收入增长态势，陆续推出新玩法保持DAU 稳定。此外，《太空杀》继续深耕国内市场，产出了大量特色游戏地图，暑期推出的奥特曼IP 联动版本和“AI 残局挑战”玩法收获了较高市场热度；其海外版《Super Sus》也继续发力海外市场，在App Store 和GooglePlay 全球上架，6 月18 日登顶泰国App Store 总榜以及印尼、巴西、马来西亚等多地区游戏榜，DAU 持续稳定增长，融入广告变现等商业化手段，暑期收入同比去年实现翻番。

全方位拥抱AI 浪潮，12 月发布“千影”有声游戏生成大模型。公司于2024年度中国游戏产业年会上发布“千影 QianYing”有声游戏生成大模型，包含游戏视频生成大模型YingGame、视频配音大模型YingSound。YingGame是一个面向开放世界游戏的视频生成大模型，由巨人网络AI Lab 与清华大学SATLab 联合研发，首次实现角色多样动作的交互控制，可自定义游戏角色，同时具备更好的游戏物理仿真特性。结合自研视频配音大模型YingSound，能够根据画面生成与之匹配的复杂音效，实现有声游戏视频生成。

维持“强烈推荐”投资评级。公司核心产品经营韧性较强，叠加近期重点新品发布或将带动游戏流水大幅上升，我们预计公司24-26 年营业收入分别为31.00/34.06/37.31 亿元，同比增速分别为6%/10%/10%；归母净利润分别为14.41/16.33/17.52 亿元，同比增速分别为33%/13%/7%，对应当前股价市盈率分别为15.3/13.5/12.5 倍，维持“强烈推荐”投资评级。

风险提示：新游上线不及预期风险、买量成本上升、研发进度不及预期风险等。