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公司披露2026年三季报。前三季度实现营收 66.85亿元（+98.45%），归母净利润28.86 亿元（+103.73%），扣非归母净利润30.98 亿元（+108.72%），经营现金流30.11 亿元（+62.64%）。Q3 单季营收19.96亿元（+16.98%），归母净利润7.42 亿元（+16.01%），扣非归母净利润8.62 亿元（+27.18%）。

点评：

单季增速换挡，扣非表现好于表观利润。Q3 营业成本同比下降31.51%，毛利率94.41%、同比提升3.96pct；销售费用同比增长9.49%，低于收入增速，销售费用率降至34.30%，研发费用同比下降8.31%，研发费用率降至15.61%，成本与费用共同支撑扣非利润增长27.18%。

核心产品延长周期，新品与出海接续。《超自然行动组》8 月DAU 突破1,200 万，《鬼吹灯》联动及“无限梦境”等玩法更新带动榜单表现，“征途”系列和《球球大作战》等成熟产品保持稳定，核心产品长线运营仍是业绩基础。H1 移动端收入占比已达93.15%，需关注增长引擎集中后的流水与留存变化。《名将杀》持续迭代，《Tomb Busters》已登陆日韩美，并拟与Garena 合作于2027Q1 拓展东南亚及拉美；但H1 境外收入仅占0.33%，海外仍处早期，上线排名尚需转化为收入与利润。新品与海外接续将决定核心产品高基数后的增长韧性。

递延收入环比回升，现金转化仍需跟踪。前三季经营现金流30.11 亿元、同比增长62.64%，与累计利润增长方向一致；但Q3 单季推算为9.39 亿元、同比下降15.29%，与单季利润增长背离，需继续观察回款及现金转化。Q3 末合同负债17.83 亿元，较H1 末增长11.37%、较年初增长4.29%；与其他非流动负债合计18.01 亿元，较年初增长4.14%，为后续收入确认提供一定支撑，但不能直接等同于流水或Q4收入。后续增长仍取决于核心产品生命周期、新品接续和海外投入回收，递延蓄水与现金流需结合验证。

盈利预测：我们预计公司2026-2028 年实现营业收入88/99/110 亿元，同比+74.7%/+12.4%/+11.0%，归母净利润43.2/46.9/50.9 亿元，同比+146.4%/+8.6%/+8.4%，对应PE 分别为8.3X/7.6X/7.0X。维持“买入”评级。

风险提示：产品收入集中度较高；行业监管与政策变化；新品数据不及预期；投资收益与资产公允价值波动。