事件：公司发布25 年半年报。25H1 公司实现营收/归母净利润124.68/-0.60 亿元，同比+15.05%/-1386.75%，基本EPS 为-0.04 元。25Q2，公司实现营收/归母净利润64.94/0.17 亿元，同比+9.02%/-91.53%。

生猪出栏量价同比上升，销售均价低迷拖累业绩。25H1 生猪板块实现营收42.52亿元，同比+64.49%，毛利率6.73%，同比-6.21pct，原因是Q2 生猪售价较低，一定程度上影响生猪板块业绩。根据月度销售简报，公司25H1/25Q2 出栏生猪259.4/133.1 万头，同比+37.75%/+42.25%。其中出栏商品猪246.6/128.2 万头，同比+49.73%/+56.83%；出栏仔猪12.8/5.0 万头，同比-45.93%/-58.18%。25H1公司持续提升生产效率，降低饲养成本，其中（1）6 月份仔猪生产成本较年初下降41 元/头，未来仍有提升空间。（2）6 月份“公司+农户”模式下自有仔猪育肥生产成本为12.71 元/公斤，较年初下降0.74 元/公斤。

饲料业务收入同比小幅提升，分部毛利率改善明显。25H1 公司饲料业务实现营收75.12 亿元，同比+0.98%；饲料内外销量322.56 万吨，同比+11.71%。饲料业务毛利率6.64%，同比+0.74pct，销售吨价2329 元，同比-9.61%。饲料业务外销量恢复增长，同时受原材料成本下降影响，毛利率得到明显修复。

整体毛利率同比下降，期间费用率同比下降。25H1/25Q2 毛利率为6.59%/7.57%，同比-1.14pct/-3.07pct，原因是生猪业务毛利率同比下降。25H1 期间费用率为6.40%，同比-1.31pct，公司营收同比提升，有助于各项费用的摊薄。其中销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率为1.85%/3.04%/0.43%/1.08% ， 同比-0.16%/-0.61%/-0.21%/-0.33%。管理费用率下降是因为公司提升经营效率，费用支出同比下降。财务费用率下降是因为利息支出同比减少。

投资建议：根据25H1 经营情况，我们下调盈利预测。预计25~27 年归母净利润为2.45/5.56/8.78 亿元， 同比-31.1%/+126.9%/+58.0%， 对应PE 为28.5/12.6/7.9 倍。未来公司各板块协同效应将持续强化，维持“买入”评级。

风险提示：生猪出栏不及预期；原材料成本压力；疫病风险等