2025Q1 收入个位数下滑，扣非利润表现稳健。2024 年公司实现收入104.9亿/-10.0%，归母净利润13.7 亿/+8.7%，扣非归母净利润10.9 亿/-3.7%；其中2024Q4 收入28.4 亿/-18.1%，归母净利润4.5 亿/+45.5%，扣非归母净利润2.2 亿/-4.1%。2024 年公司拟每10 股派发现金红利10 元，股利支付率70.25%。2025Q1 公司实现收入20.4 亿/-3.5%，归母净利润0.1 亿/-92.7%，扣非归母净利润1.5 亿/-3.2%，2025Q1 以旧换新补贴政策显效，公司收入收窄至个位数下滑，扣非归母利润率基本持平。

索菲亚与米兰纳客单价向上，持续推动大家居战略落地。2024 年索菲亚品牌收入94.5 亿/-10.5%，工厂平均客单价同比+18.8%至2.3 万元/单；米兰纳品牌收入5.1 亿/+8.1%，工厂平均客单价同比8.7%至1.5 万元/单；华鹤品牌收入1.7 亿/+1.8%，继续招优质经销商，拓展装企、拎包和电商等新渠道；司米品牌专卖店达161 家，其中全品类整家门店150 家，加快向整家门店转型，同时继续降低与索菲亚品牌运营商的重叠率。

零售与大宗渠道承压，海外与整装渠道逆势增长。2024 年公司经销渠道收入85.2 亿/-11.5%，直营收入3.6 亿/+14.0%，大宗收入13.2 亿/-8.9%。2024年海外与整装业务实现较好增长，出口业务收入0.8 亿/+50.9%，零售门店覆盖范围扩大至22 个国家和地区，经销商数量22 家，为80 个工程项目提供一站式全屋定制解决方案；整装收入22.2 亿/+16.2%，其中集成整装与零售整装分别合作装企280/2996 个，上样门店数量665/2156 家，有望成为未来增长的核心引擎之一。

毛利率表现平稳，投资项目产生的非经损益导致归母利润波动。2024 年毛利率35.4%/-0.7pct，2025Q1 毛利率32.6%/-0.01pct，毛利率整体较为平稳；2025Q1 销售/管理/研发/财务费用率分别为9.7%/9.1%/2.9%/0.4%，同比-0.4pct/+1.1pct/-1.3pct/+0.4pct。2024 年出售参股公司股权并接受交易对价导致非经常性损益增加，全年产生非经约2.8 亿；2025Q1 公允价值收益为-2.0 亿，主要系持有的国联民生股票公允价值下降所致，剔除上述影响的经营性利润率较为稳健。

风险提示：地产销售竣工不及预期；行业竞争格局恶化；原材料价格波动。

投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。

多品牌全渠道全品类布局深化，看好公司大家居战略下的业绩韧性。考虑到地产调整与投资项目公允波动，下调盈利预测，预计2025-2027 年归母净利润分别为13.1/14.5/16.1 亿（前值14.1/16.5/-亿），同比-4%/+10%/11%，摊薄EPS=1.4/1.5/1.7 元，对应PE=11/10/9x，维持“优于大市”评级。