业绩一览

25Q1-Q3 营收70.08 亿（同比-8.46%）、归母净利润6.82 亿（同比-26.05%），扣非净利润7.20 亿（同比-17.56%）。

25Q3 单季度营收24.57 亿（同比-9.88%）、归母净利润3.62 亿（同比+1.44%），扣非净利润2.92 亿（同比-14.83%）。Q3 归母净利润增长系持有国联民生股票上涨，公允价值变动损益7153 万。

期内经营：多品牌、全渠道战略

1、分品牌看：1）索菲亚品牌25Q1-Q3 收入63.52 亿（同比-7.81%），专卖店2,561 家(较24 年末净增58 家)，客单价达到22,511 元/单。2）米兰纳品牌25Q1-Q3 收入3.00 亿（同比-18.43%），专卖店556 家（较24 年末+26 家），客单价达到17,662 元/单（同比+19.90%）。3）司米品牌持续向高端整家定制转型，期末门店数134 家，较24 年末-22 家。在公司“多品牌、全品类、全渠道”的战略下，司米品牌终端门店正逐步向整家门店转型，整家策略将促进客单价提升。

4）华鹤品牌营业收入0.81 亿元，门店数270 家。

2、分渠道看：1）25Q1-Q3 整装模式收入13.93 亿（同比-14.12%），公司直营整装事业部合作装企数量分别达到283 个（24A 为280 个），覆盖221 个城市及区域（24A 为202 个）。2）公司持续布局海外市场，目前已有29 家海外经销商（24A 为22 家海外经销商）

经营展望

(1)战略聚焦与模式迭代：坚定推进“多品牌、全渠道、全品类”战略，加快渠道碎片化布局与存量房获客模式的构建，以“小步快跑”完成向新零售与整装全案的转型。

(2)产品与成本双壁垒：持续深化“产品服务差异化”与“成本领先”的双轨创新。通过压缩研发周期和供应链垂直整合与规模集采，依托智能制造提高板材利用率，巩固市场竞争壁垒。

(3)组织进化与海外市场拓展：推动组织效能与执行力全面提升，同步完善国内ToB 渠道体系化运营，加速海外业务系统及工程零售双渠道建设，积极拓展新市场，并布局智能家居生态，探索未来新增长点。

财务：毛利率稳定现金流承压

1）毛利率：25Q1-Q3 毛利率35.24%（同比-0.55pct）；25Q3 单季度毛利率36.83%（同比+0.97pct），我们预计系降本增效。

2）费用率：25Q3 期间费用率为19.72%（同比+0.71pct）。其中销售费用率9.37%（同比+0.51pct）；管理+研发费用率10.13%（同比-0.19pct）；财务费用率0.22%（同比+0.39pct）。

3）现金流：25Q1-Q3 经营活动现金流净额为-4.05 亿，主要系购买商品、接受劳务支付的现金减少。

盈利预测与估值

我们预计 2025-2027 年公司实现收入 98.5/104.57/110.51 亿元，分别同比-6.14%/+6.17%/+5.68%， 归母净利润 10.21/12.30/12.95 亿元，分别同比-25.49%/　　+20.39%/+5.28%，当前市值 对应 25-27 年 PE 为 12.30/10.22/9.71X，维持“买入”评级。

风险提示

房地产市场复苏不及预期，行业竞争加剧，渠道建设不达预期等