事件：公司发布2025 年报，25 实现收入93.7 亿元，同比-10.7%，实现归母净利9.01 亿元，同比-34.3%，扣非净利9.44 亿元，同比-13.6%。25年公司拟每10 股派发现金红利8 元，分红金额7.7 亿元，分红比例约85.5%。

坚持全品类全渠道布局，为存量市场蓄势。公司坚持“多品牌、全品类、全渠道”战略，前瞻性布局存量市场，抢抓旧房改造与局部翻新机遇，持续深化与装企的全方位合作，并积极创新业务模式，大力推进城市合伙人、1+N+X 等全新业态，为未来抢占毛坯、旧房改造及局部翻新市场构筑起核心竞争力。同时，公司推进稳步出海，25 年出口实现收入0.85 亿元同比+12.8%，年内新签约28 家海外经销商，并积极携手海外优质开发商与承包商开展深度合作，为177 个国际项目提供一站式家居定制解决方案。

分渠道，25 年公司经销、直营、大宗、其他渠道营收分别同比-13.6%、+13.7%、-6.3%、+26.2%，整装渠道25 年实现营收19.23 亿元，同比-13.6%，未来公司整装渠道将持续开拓合作装企，扩大业务覆盖范围，同时不断深化现有合作装企业务，加快全品类产品布局。分产品，25 年衣柜及其配套品、橱柜及其配件、木门、其他主营业务营收分别同比-12.6%、-3.5%、-22.8%、+28.1%。门店方面，25 年索菲亚、米兰纳、司米、华鹤品牌门店分别同比+50 家、-53 家、-38 家、-14 家，总体门店数量相对稳定。

毛利率提升，期间费率稳定，盈利受公允价值变动及投资收益影响较大，剔除影响后盈利能力稳健。1）毛利率：25 年公司衣柜及其配套品、橱柜及其配件、木门、其他主营业务毛利率分别同比+1.1pct、+2.7pct、-10.1pct、-0.7pct，经销、直营、大宗、其他渠道毛利率分别同比+0.7pct、+3.2pct、-0.2pct、-3.2pct。公司整体毛利率为35.7%，同比+0.3pct，主要为核心柜类产品的毛利率提升带动。2）期间费用：25 年公司销售、管理、研发、财务费用率分别同比+0.2pct、+0.6pct、-0.85pct、+0.1pct，公司主要期间费率相对稳定。3）净利率：25 公司归母净利率为9.6%，同比-3.4pct，主要由于公允价值变动收益、投资收益较上期减少较大，若剔除上述两项影响，25 年净利同比约-4.5%。

盈利预测与投资建议。我们预计2026-2028 年公司归母净利润分别为10.2 亿元10.8 亿元、11.5 亿元（上期预测26-27 年分别为11.7 亿元、12.5亿元，根据年报调整上期预测），增速分别为+13.4%、+5.4%、 +6.9%，目前股价对应26 年PE 为12X，公司作为定制行业领军企业，多品牌、全品类、全渠道战略深化，提质增效成效显著、盈利稳定性较强，重视股东回报、25 年分红比例对应当前盈利预测股息率约7%，维持“买入”评级。

风险提示：宏观环境与房地产行业形势的风险、市场竞争加剧风险、原材料价格上涨的风险