事项：

公司发布2026 年中报。26H1，公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润33.77/0.62/1.22 亿元，同比-25.80%/-80.61%/-71.51%。其中，Q2 公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润18.57/1.00/1.15 亿元，同比-26.08%/-67.34%/-58.49%。

评论：

终端需求延续承压，直营及海外渠道逆势增长。分产品看，受地产及家居消费需求偏弱影响，公司上半年衣柜及配套/橱柜/木门分别实现收入26.25/3.92/1.67亿元，同比-26.57%/-30.38%/-22.21%。分品牌看，索菲亚主品牌/米兰纳分别实现收入30.2/1.4 亿元，同比-26.9%/-18.2%。分渠道看，经销商/直营/大宗渠道分别实现收入25.16/2.36/4.29 亿元，同比-28.90%/+16.53%/-33.53%，整装渠道实现收入6.84 亿元，同比-19.7%；出口业务收入0.71 亿元，同比+108.11%，直营及海外渠道表现相对亮眼。

收入下滑带来负向经营杠杆，盈利能力明显承压。26H1 公司毛利率31.9%，同比-2.5pct，其中衣柜/橱柜/木门毛利率分别为35.0%/22.1%/14.6%，同比-3.2/+2.0/+2.3pct；经销/直营/大宗渠道毛利率分别为34.4%/52.3%/9.2%，同比-4.4/-1.2/+5.3pct 。费用端， 公司销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为12.5%/9.7%/3.3%/0.4%，同比+3.2/+0.7/+0.6/+0.1pct，收入规模下降导致负向经营杠杆显现。叠加公司持有国联民生股票产生约0.86 亿元公允价值变动损失，26H1 归母净利率降至1.8%，盈利阶段性承压。

渠道改革持续推进，海外业务稳步拓展。面对传统经销及大宗渠道调整，公司持续推进直营、整装及海外等多元渠道布局，优化渠道结构和终端触达效率。

海外方面，公司通过零售经销与工程项目协同拓展全球市场，26H1 出口业务实现较快增长。我们认为，短期行业需求仍有压力，但随着渠道改革逐步深化、海外业务持续拓展以及收入规模企稳，公司经营杠杆有望逐步修复。

投资建议：短期业绩承压，关注渠道改革与盈利修复。26H1 受终端需求偏弱影响，公司收入明显承压，负向经营杠杆叠加公允价值损失进一步拖累盈利。

展望后续，公司持续推进渠道变革及海外市场拓展，随着需求逐步企稳、收入规模恢复，盈利能力有望逐步修复。中长期继续看好公司多品牌、全品类及全球化布局带来的增长空间。我们预计公司2026-2028 年归母净利润分别为3.8/5.1/6.4 亿元，对应PE 为19/14/11X。参考可比公司估值，考虑到公司龙头地位及长期发展潜力，我们给予公司26 年22X PE，对应目标价8.76 元，维持“强推”评级。

风险提示：宏观经济及终端需求不及预期；行业竞争加剧；渠道改革及海外拓展不及预期；原材料价格波动。