投资建议

在国内经济稳增长和全球化逆风的背景下，汽车行业是政策发力稳定内需的重要抓手。伴随国内汽车销量逐步恢复，接近2017 年高点，如何充分释放车市潜能，制定有效的刺激政策尤为重要。

理由

稳定汽车消费的政策工具丰富，购置税和以旧换新刺激力度大。1）税收政策：目前征税集中在流通环节，对使用环节征税较少。购置税减征刺激效果突出，其他税负减征空间较小。2）补贴政策：此类工具阻力更低、支出更可控、细则更灵活，包括汽车下乡、以旧换新、购置补贴等。以旧换新同时促进汽车消费和节能减排，是近两年“两新”工作的重点内容。3）限购政策：探索逐步放宽限购为政策导向，我们测算限购区域大约影响购车需求超过650 万辆。

央地协同政策效果突出，需要关注新能源政策平缓退出。复盘历史四轮大规模稳定汽车消费政策，中央财政提供有力支持。2009-2010 年和2015-2017 年刺激车市同时，部分需求前置实现，带来一定程度需求波动；2022 年和2024 年有效促进汽车消费，平稳释放车市需求。2018-2021 年以地方层面因地制宜支持为主，拉动效果相对有限。另外，2026 年和2028 年为新能源购置税优惠退坡时点，阶段性政策支持有助于平抑提前冲量带来的需求波动。

中国车市仍有一定提升空间，仍需政策助力抬升保有量天花板和激发置换潜能。我们定义“有效置换周期”为一国汽车保有量与当年销量的比值，成熟车市美国平均为20 倍，日韩平均为13-14 倍。向前展望，我们假设中国乘用车千人保有量提升至300 辆，“有效置换周期”达到15 倍，对应国内稳态销量有望达到2800 万辆，较2024 年提升空间约为20%。有效刺激购车需求，我们认为一方面抬升保有量天花板，经济增长是核心，此外通过加强基础设施、改善用车环境提升社会承载力；另一方面激发置换潜能，以旧换新放宽补贴范围仍有较大操作空间，此外完善二手车市场体系建设，降低消费门槛，提升车辆流通效率，进而带动新车消费。

盈利预测与估值

以旧换新政策持续发力，建议关注产品周期强势、政策弹性大的车企，包括小鹏、吉利、零跑。长期关注比亚迪、关注理想的反转机会，焕新版推动交付量回升，期待VLA和纯电车型发力。

风险

以旧换新等政策效果低于预期；行业竞争加剧；国际贸易政策风险。